南起珠江，深耕华南。珠江啤酒成立于1985 年，凭借啤酒品质与地方文化认同，在华南市场具备强竞争力。公司由国资委+啤酒巨头百威英博长期稳定控股，具备国际经验和本土化优势，经历起步-扩张-调整-转型升级四个发展阶段。去年来伴随消费场景恢复，高端策略+产品提价支撑下，珠江啤酒实现收入增长，经营效率逐步改善，盈利受原料成本端挤压。23 年公司实现营业收入53.78 亿，同增9%，销量140.28 万吨，同增4.8%，归母净利润6.25 亿，同增4.22%。

    　　区域性啤酒企业高端化：次高端单品全国化为主要驱动力。我国啤酒行业正处于量减价增的变动期，酒企具备两种价格实现路径，一是直接提价，历史来看提价受成本驱动，未来空间有限；二是结构升级，复盘区域性品牌的结构升级路径，次高端大单品迭代+打造差异化品牌IP 是结构升级、利润增长的核心动力。

    　　人口和经济优势决定广东啤酒市场升级空间广阔。广东省作为全国人口第一大省，发达的经济条件为啤酒结构升级提供基础，啤酒消费拥有充足的人口和经济支持。基于此，广东成为了中国啤酒的重要市场和厂商必争之地，截至22 年啤酒产量已位居全国第二，头部酒企均在当地布局产能。

    　　纯生为矛，渠道为基。产品端，珠江啤酒已形成“3+N”的品牌矩阵，以纯生系列为核心产品，推动公司业绩增长。销售端，公司开展“啤酒+”营销战略，各维度提升品牌曝光。

    　　渠道端，公司华南地区的经销商人均销售额远超其他酒企，以网点加密计划夯实核心市场的渠道网络基础。

    　　投资分析意见：我们预测2024~2026 年公司实现营业收入57.94/61.72/65.33 亿，分别同比增长7.7%/6.5%/5.85%， 实现归母净利润6.98/7.67/8.4 亿，分别同比增长12%/10%/10%，最新收盘价对应2024~2026 年PE 为25/23/21x。公司2024 年估值为行业平均水平，反映当前估值已经合理。中长期看，广东及华南地区经济基础较好，人口众多，决定当地啤酒市场具有较强的结构升级潜力。公司自身股东背景、经营管理稳定，具有高中低结合的产品矩阵，且在华南地区具有稳定的渠道体系，经销商实力不弱，奠定产品结构升级的基础。当前10 元+价格带的97 纯生已经具有20 万吨以上规模，在华南基地市场支撑下，若未来运作得当，有望依托华南市场进一步开启全国化的潜力，那么亦有差异化的看点。我们认为，由于公司股价现价对应2024 年估值已经合理，但未来亦存在一定差异化的看点，首次覆盖，给予“中性”评级。

    　　风险提示：高端市场竞争加剧，原材料价格大幅度上涨。

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