事件：

    公司发布2020 年半年度报告，报告期内实现营收36.16 亿元，同比增长13.99%；实现归母净利润4.53 亿元，同比增长64.99%；扣非后同比增长65.59%。Q2 营收同比增长19.25%至19.45 亿元，归母净利润同比增长77.63%至2.69 亿元。

    点评：

    业绩接近预告上限，新品放量明显。①从收入端看，二季度疫情对物流、工厂的影响消退，营收环比提速明显。分品类看，2020H1 生活用纸同比增长13.35%至35.3 亿元，个人护理从42 万元增长至0.67 亿元，低基数下增长明显。②从盈利能力看，受益于纸浆成本下降，2020Q2毛利率达到47.87%，同比提升8.6pct，带动净利率同比提升4.56pct至13.84%。③分拆存货项目，原材料账面余额从年初5.25 亿元增加至7.42 亿元，浆价底部增加库存利于应对后续原材料价格波动。

    浆价缺反弹动力提升盈利能力，品类拓展&产品价格带覆盖面扩大打开中长期成长空间。①疫情冲击下，全球木浆需求疲软，今年六月全球针叶浆/阔叶浆库存周转天数分别上升至44.2/50.9 天，连续三个月上行，库存高位压制浆价（纸浆期货远期仅小幅升水），预计全年看浆价维持底部震荡。洁柔成本有望维持底部，产品结构升级带动盈利能力逐步提升。②公司于2019 年进军个人护理领域，推出全新子品牌“朵蕾蜜”，经过2019 年的产品培育，预计今年加速往终端铺货，有望带动个护产品大幅增长，贡献业绩增量。在纸巾领域，公司继续推进产能建设匹配终端需求增长，同时，子品牌“太阳”重新发力，在传统中高端产品定位的基础上，渗透中低端市场打开成长空间。

    盈利预测：预计2020-2022 年EPS 为0.71、0.84、1.00 元，对应PE 为35.13X、29.46X、24.93X，给予“买入”评级。

    风险提示：原材料成本波动，新品不及预期，行业竞争加剧。

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