1H20 业绩超出市场和我们的预期

    公司公布1H20 业绩：收入79.9 亿元，同比增长31.6%；归母净利润17.0 亿元，同比增长64.5%，超出业绩预告14-15 亿元上限。

    对应2Q20 收入36.5 亿元，同比增长29.1%；归母净利润9.7 亿元，同比增长67.8%，净利润超预期主要得益于已上线产品流水稳定，2Q20 新品较少销售费率下降。公司向全体股东每10 股派发现金红利3 元（含税）。

    发展趋势

    已上线产品流水稳健，海外市场增长强劲。1H20 手游收入同比增长36.6%至74.12 亿元，占收入的92.8%，主要系已上线重点产品流水稳定。据易观数据，公司在国内手游发行市占率提升至10.51%，我们估计手游流水约110 亿元，公司表示产品国内最高单月流水超18 亿元。毛利率方面，1H20 手游业务毛利率同比提升2.6ppt 至90.2%，我们预计主要是自研产品收入占比提升。海外方面，1H20 海外收入同增94.8%至9.69 亿元，毛利率提升18.5ppt至84.9%，主要系《狂野西境》等表现优异。

    流量运营长效致远，加码自研强化产品矩阵。销售费用方面，2Q20销售费率为48.0%，较1Q20 的64.4%明显回落，我们认为这体现了公司没有大规模推广新品的销售费率水平；另一方面2Q20 手游业务仍实现较高增速，体现了公司精品游戏的过硬品质及精细化运营拉长产品生命周期的效果。考虑2H20《精灵盛典》启用新明星代言投放及多款新品上线，我们预计销售费率有所回升；但中长期看老游戏延续性强，多元买量效率高，我们预计全年销售费率有望保持稳定。研发费用方面，1H20 同比增长102.5%至6.45亿元。我们认为随着研发投入持续加大、研发团队不断扩充，公司有望推出更多品质优良、品类多元的适合流量运营的产品。

    后续自研+代理产品储备丰厚，全年流水有望继续增长。在国内市场，公司储备有包括《代号NB》、《代号DL》（卡牌类）等自研产品；同时亦有《代号JZ》、《代号XN》、《王牌高校》、《一千克拉女王》等代理产品，涵盖MMORPG、卡牌、模拟经营、女性向等多个品类。在海外市场，2H20 计划推出《代号ZG》等产品，涵盖模拟经营、SLG、卡牌、休闲RPG、MMO 等类型。我们预计随着公司新品陆续上线，流水有望进一步提升。

    盈利预测与估值

    考虑到1H20 净利润超预期及后续丰富的产品储备，上调2020/2021 年净利润8.4%/10.9%至32.37 亿元/36.68 亿元。当前股价对应2021 年27 倍PE。维持跑赢行业评级，上调目标价10.9%至64.3 元，对应37 倍2021 年PE，有35.1%的上行空间。

    风险

    买量广告费用高于预期，现有游戏生命周期短于预期，新品上线进度放缓。

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