投资要点：

    高速成长的包装纸产业链龙头：公司致力于成为“以客户为中心，全球领先绿色包装整体解决方案服务商”，原纸产能从2014 年的225 万吨通过内生外延不断增长，预计到2020 年底达到600 万吨，并且通过并购北欧纸业、WPT和凤凰纸业实现全球化布局加速和产业链逐渐延伸。

    疫情影响纸价触底，期待下半年行业回暖：20Q1 由于疫情原因，行业整体需求端受影响明显，纸价明显下跌，成品库存增长，短期考虑到纸厂普遍亏损开工积极性降低等因素，纸价向下空间不大；长期来看，我们判断疫情结束后箱板瓦楞纸需求将逐步好转，尤其下半年旺季带动，纸价与产量有望出现明显回暖。

    全球布局废纸原材料，强化生产成本优势：为了应对国家外废政策变化带来的未来废纸供应紧张的风险，公司在国内多地建立废纸中转站，并且在东南亚、北美、欧洲多地启动废纸浆产能，加强废纸采购效率与废纸浆的供应能力。

    产能投放进入新周期，有望迎来业绩成长期：近年来公司通过内生增长和外延并购快速进行产能建设和全球布局，19 年公司造纸产量为447 万吨，20年末预计产能达到600 万吨，随着 2020-21 年华中基地127 万吨和肇庆基地100 万吨项目的陆续投产，公司有望迎来业绩的新一轮成长期。

    发力产业互联网，包装板块前景可期：公司在维持造纸龙头地位的同时，积极向下游纸制品包装板块发展，通过收购云印技术布局包装产业互联网平台，以创新商业模式构建包装产业生态，实现对包装产业的整合，未来成长空间可期。

    盈利预测与评级：公司作为国内包装纸龙头企业，成长速度极快，业绩增速出众，产业链延伸较好，包装业务优势明显，我们预计公司20-21 年归母净利润分别为14.7 亿、18.9 亿元，同比增长7.6%、29.1%。目前股价对应20年PE 为10 倍，我们给予公司20 年12~14 倍PE 估值，合理价值区间为3.84~4.48 元，给予“优大于市”评级。

    风险提示：新项目达产时间不及预期；行业景气度下滑；外废原材料供应不足；包装平台业绩增速不及预期风险。

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