三季度客座率大幅修复，归母净利润持续改善，维持“买入”

    　　华夏航空2020 年前三季度营业收入33.25 亿，同降17.6%，归母净利润1.71 亿，同降53.2%；其中三季度营业收入13.41 亿，同降13.8%，公司经营在暑运旺季持续恢复，客座率环比提升显著，归母净利润达到1.63 亿，相比二季度1.04 亿提高0.59 亿，同降27.6%，相比我们此前预期1.67 亿少2%。考虑公司重要市场新疆地区疫情或有反复，我们下调2020-2022年归母净利润至4.82/7.90/10.07 亿，更新目标价至17.16 元。我们持续看好公司在支线市场逐步形成的核心竞争力，将享受支线细分市场成长，维持“买入”评级。

    　　三季度运力投入同比基本持平，客座率同比降幅大幅收窄暑运航空旺季公司继续在国内线增投运力，三季度整体供给同降2.4%，但考虑到公司重要市场新疆地区疫情存在反复，部分航班投放受限，三季度供给环比二季度仅小幅提升9.0%。不过旺季航空需求恢复势头强劲，公司三季度RPK 环比二季度增长27.3%，带动客座率达到75.0%，环比二季度提升10.8pct，同降7.9pct（二季度同降13.7pct）。需求的提升带动公司三季度营收环比大幅提升43.7%。

    　　环比二季度单位成本下滑，毛利率改善明显

    　　2020 年三季度公司营业成本10.49 亿，同降12.4%。单位可用座公里成本仅0.36 元，同比下降10.2%，单位成本下降或由于国际油价仍处于低位，三季度航空煤油出厂价均价同降42%。同时或受益于客座率提升，公司三季度毛利率从二季度的13.4%回升至21.8%，同比仅小幅下滑1.2pct。

    　　补贴或助力公司盈利更上一层楼

    　　三季度公司录得其他收益0.59 亿，同比下滑0.49 亿，或由于本期航线补贴计入减少。不过根据民航局网站公示年度民航支线航空补贴预算方案，公司将获得2.97 亿支线补贴，同增37%（2019 年为2.17 亿），于四季度计入其他收益，或将对公司四季度业绩形成重要支撑。华夏航空占比民航局补贴20%，领先其他航司，体现了公司支线市场龙头地位。

    　　调整目标价至17.16 元，维持“买入”评级

    　　公司特有的机构运力购买模式，保障营收稳健增长，并在疫情冲击下，净利润实现快速恢复；长期坚定的支线战略形成细分市场护城河，抵御新进入者和高铁的竞争，与商飞签订合作协议，或有助于公司进行成本管控，并且公司不断挖掘新增长点，提升盈利水平。考虑公司重要市场新疆地区疫情或有反复， 我们下调20-22E 归母净利润18%/11%/8% 至4.82/7.90/10.07 亿。作为中小航司，我们参照可比公司2021 年均值20xPE，考虑到支线更广阔的市场和疫情下公司盈利恢复较快，给予2021 年22xPE（前值20xPE），对应目标价17.16 元（前值17.60 元），维持“买入”。

    　　风险提示：补贴低于预期、高铁分流高于预期、国际油价波动，运力引进低于预期。

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