事件： 公司披露 2017 年一季报，实现营业收入 1230.65 亿元，同比增长3.70%；实现归母净利润 28.79 亿元，同比增长 11.93%（扣非后同比增长13.84%），符合预期。加权 ROE2.17%，同比较少 0.11 个百分点， EPS 0.212元。 3 月末总资产 7747.65 亿元，较年初增长 2.03%；经营现金流净流出195.72 亿元，较去年同期净流出 108.60 亿元大幅增加。

订单饱满收入稳步增长，营改增影响毛利率

2016 年末公司未完工合同额 19777.68 亿元，同比增长 9.36%， 2017 年1-3 月累计新签合同 2616.09 亿元，同比大幅增长 45.96%，截止 2017 年3 月末未完工合同额达 19877.77 亿元，较年末净增加约 1000 亿元，公司新签订单快速增长，未来收入有望随着订单加快落地实现稳步上升。2017Q1 实现收入 1230.65 亿元，完成年度计划的 19.14%。 Q1 公司受营改增影响，营业税金及附加为 7.59 亿元，同比大幅减少 75.05%，收入占比由 2.56%降低至 0.62%，毛利率同比降低 1.36 个百分点至 9.22%。

借力 PPP 打造全面型基建巨头， 轨交、市政表现突出

公司借助 PPP 发展机遇，积极开拓铁路工程以外的基础设施建设市场，2016 年投融资经营新签项目合同额达 2999 亿元，占新签合同总额的24.60%。 2017 年 1-3 月，公司新签合同金额 2616.085 亿元，完成年度计划的 19.82%，同比增长 45.96%。其中工程承包板块新签合同占比 83.39%，同比增长 47.34%，除铁路工程新签合同同比减少 52.88%外，其余均大幅增长 75%以上，尤其是在与铁路关联度较强的轨交、市政（含综合管廊）市场， 2017 年 1-3 月新签订单分别同比增长 109%、 86.72%。

财务指标整体稳健，地产业务加速去化

2017Q1 公司期间费用率为 5.25%，较 15 年同期微升 0.13 个百分点，其中管理费用率上升 0.33 个百分点，财务费用率因存款利息收入降低 0.23个百分点。受增加计提本期应收款减值准备的影响，公司 Q1 资产减值损失 2.85 亿元，较去年同期增加 2.90 亿元。公司 Q1 加速地产业务去化，新签地产销售合约 127.225 亿元，同比增长 73.85%；本期开工面积 128.22万平米，同比增长 99.35%；竣工面积 21.37 万平米，同比大增 163.83%。

大量在手 PPP 有望改善盈利提升估值，维持“增持”评级

2017 年 3 末公司未完合同额达 1.99 万亿元，是去年营收的 3.16 倍； 2017年公司计划新签 13200 亿元， 实现营业收入 6430 亿元。我们预计公司2017-19 年 EPS 为 1.17/1.33/1.50 元，认可给予 17 年 14-16 xPE，对应合理价格区间 16.38-18.72 元，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动、 PPP 项目盈利下降、海外项目落地延迟等。

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