事件
10 月27 日，公司发布2022 年三季报：前三季度实现营收938.61亿元，同比增长10.42%，实现归母净利润80.61 亿元，同比增长1.47%。其中单三季度实现营收303.98 亿元，同比增长6.66%，归母净利润19.29 亿元，同比46%。
简评
疫情影响双节动销活动，液奶业务增速承压
三季度以来全国多地疫情反复，线下商超、卖场人流下滑较大。
9 月是中秋国庆节日销售旺季，但2022 年由于疫情使得订货会活动受到影响，三季度公司整体实现营收303.98 亿元，同比增长6.66%。
分产品看，前三季度液态奶/奶粉及奶制品/冷饮/其他制品分别实现收入641.02、187.28、92.00、3.11 亿元，同比-0.95%、+60.50%、+32.43%、+109.32%，其中单三季度各业务营收212.10、66.57、19.06、1.04 亿元，同比-4.92%、+64.70%、+35.25%、+54.49%，其中液奶销售受影响较大。
分地区看，前三季度公司于华北/华南/华中/华东/其他地区分别实现营收251.58、229.22、169.67、167.63、105.32 亿元，同比分别增长4.02%、10.26%、12.83%、12.48%、22.97%；单三季度看，公司在华北/华南/华中/华东/其他地区分别实现营收79.46、73.89、55.69、56.42、33.30 亿元，其中华北/华南销售同比-0.65%、+5.07%，华南、华中及其他地区合计同比增长13.64%。
三季度原奶价格回落，费用投放拖累利润
国内原奶价格年初以来持续回落，三季度均价同比下降约5%，产品结构优化提升仍然持续，前三季度毛利率水平同比提升1.28pcts 至32.86%，其中单三季度毛利率水平同比提升0.59pcts至31.02%。
费用方面，由于市场竞争加剧公司三季度费用投放大幅提升，公司大力布局11 月世界杯，体育营销动作频繁。10 月18 日，继球星C 罗、贝克汉姆、内马尔、武磊后，公司再签新晋金球奖得主本泽马为品牌代言人，公司还同时与阿根廷、葡萄牙、西班牙和德国四支国家队签约合作。单三季度公司销售费用率同比提升 3.30pcts 至18.75%，前三季度销售费用率同比1.71pcts 至18.47%，公司有望凭借体育营销方式在世界杯中进一步巩固品牌影响力。管理费用方面，单三季度费用率同比1.10pcts 至4.58%，前三季度费用率同比提升0.57pcts至4.09%。公司盈利水平有所承压，三季度归母净利率6.34%，同比降低2.86pcts，而前三季度同比0.76pcts 至8.59%。
进入后千亿时代，产业链布局加速
在8 月荷兰合作银行公布的“2022 年全球乳业20 强”中，公司稳居全球五强、亚洲第一，增速位居20 强首位。
进入后千亿时代，公司持续推进全产业链的深度布局，以国际领先标准打造的现代智慧健康谷全球智能制造产业园于7 月投产，有望打造乳业全产业链的创新生态圈，推动行业集约化发展，为行业发展赋能，助力公司的共建“全球健康生态圈”战略落地。
不断加强品类多元化，国际化发展持续推进
公司产品品类多元化发展，9 月29 日，公司首款有机全脂驼乳粉上市，在成人奶粉领域增加驼乳品类布局。10月23 日，公司召开植选燕麦奶新装上市发布会，丰富植物蛋白领域产品种类，并通过赞助中国女篮宣传其健康和营养特点。同时，公司海外业务拓展顺利，公司于2019 年收购的新西兰第二大乳企威士兰乳业，其黄油新产线于7 月19 日正式投产，使得威士兰乳业成为新西兰西海岸最大黄油工厂，也是中国乳企在海外建设的最大黄油生产基地。10 月3 日威士兰乳业又收购新西兰知名黄油、奶酪企业Canary Foods，进一步加码全球黄油及奶酪市场。
盈利预测：由于受疫情影响公司三季度经营压力较大，同时考虑行业竞争加剧费用投入增加，我们下调盈利预测，预计2022-2024 年公司实现收入1218.9/1361.9/1489.2 亿元，实现归母净利润94.7/110.9/125.4 亿元，对应EPS 为1.48/1.73/1.96 元，对应PE 为19X、17X、15X。
风险提示：
1、疫情反复风险：疫情对乳制品企业的产品运输及销售有较大限制，同时也会影响居民出行从而减少乳制品的送礼消费。当前多地疫情反复，若疫情影响持续，公司产品销售或将受影响。
2、原奶价格快速上行风险：乳品成本中直接材料占比较高，其中原奶及奶粉占比较大。近年来主要原奶进口地逐渐降低产能，叠加饲料成本高位，原奶成本若超预期上行，将影响企业盈利水平。
3、竞争趋缓程度低于市场预期：乳制品企业之间的竞争加剧将导致广告、促销等市场费用持续增长，影响企业盈利水平。
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