投资要点

    　　业务布局契合产业发展趋势和方向，新型电力系统建设下公司率先获益。 1）好公司、牛股票的出现和发展离不开特定时代背景，2001-2020年，国家电网先后经历了从传统电网建设到坚强智能电网建设的历程，在这个过程中以硬件为主，成就了电力设备行业龙头国电南瑞。2）“十四五”开始，新型电力系统加速建设，预计“十四五”期间电网计划投资额接近3 万亿元，较“十三五”时期投资额增加1000 亿元左右。我们分析认为，数字化、市场化、外部化是新型电力系统发展的必然趋势和方向。3）公司业务布局完美契合产业发展方向：数字化方面，已形成包括通信模块、网关、电监测终端等在内的系统级产品和全产业链服务能力；市场化方面，公司在电网用电信息采集物资项目中中标率常年领先，截至2022 年9 月，公告的千万元以上金额订单合计7.21 亿元、同比增长57.91%；3）外部化方面，两网之外的新客户、新场景不断出现，海外业务推进显著超预期，占比总收入已经超过10%且仍在逐年提升。

    　　行业竞争格局较为稳固和集中，产品+研发+渠道+股东打造核心竞争力。1）电网行业客户对供应商的资质要求高、准入门槛高，公司常年处于供应商第一梯队；公司持续加大研发投入效果明显，人均创收和人均创利逐年提升（2019-2021 年，公司研发费用占比分别为7.97%、8.95%、9.69%，研发人员数量占比分别为48.67%、48.54%、49.39%，人均创收分别为174.48、200.91、247.71 万元，人均创利分别为30.49、38.18、46.33 万元，人效逐年提升）。2）国内、国外渠道均以直销和招投标为主，海外市场主要布局在电力、水务及智慧城市领域（2022 年9 月非洲市场新增电力AMI 产品订单15 万台/套，3 季度持续收获订单超50 万台/套）。3）子公司威铭能源聚焦产品垂直应用，业绩实现稳定增长；珠海中慧专注于为客户提供各类通信芯片，2020、2021 年业绩实现高速增长（收入增速分别为71.57%、81.71%，净利润增速分别为283.33%、239.13%），高增长的原因主要来自公司技术迭代升级以及产品市场份额增加。4）共同实际控制人旗下资产丰富（吉为、吉锤缸樱其中吉为先生于2007 年起担任湖南省政协委员，先后被授予“中国最具社会责任企业家”等多项荣誉称号），雄厚股东背景为公司加持和导流资源。

    　　盈利预测与投资评级：公司以不高于30 元/股的价格回购公司股份，回购金额为1.50-3.00 亿元，回购的股份拟全部用于股权激励，我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.80、1.14、1.59 元，对应PE 为29、21、15 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：电网投资规模不达预期、电网公司招投标节奏不达预期、公司订单执行不达预期等

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