公司发布2022 年报+23Q1 季报，2022 年实现营业收入44.2 亿，同比下滑4.7%，净利润2.0 亿，同比下滑43.2%，主要是公司对女包业务计提商誉减值损失0.8 亿元；单22Q4 收入和净利润同比分别为-12.7%和-154.4%。23Q1 收入和净利润分别实现15.2 亿和1.2 亿，同比增长21.6%和30.1%。年报拟每10 股派2 元。

    　　2022 年深耕黄金时尚化赛道，疫情之下加盟渠道逆势扩店。1）分产品看：时尚珠宝首饰/传统黄金首饰/皮具/代理品牌授权及加盟服务收入分别实现收入24.8/14.4/3.2/1.3 亿元，同比分别-10.6%/+12.6%/-27.2%/+41.3%，前三项业务毛利率毛利率分别为35.3%/9.2%/63.6%，毛利率同比-2.8/-0.9/+3.3pct，皮具毛利率同比提升。2）分渠道看，2022 全年自营/代理分别实现收入28.5/14.8/亿元，同比分别-8.4%/+3.3%，珠宝品类公司线下直营门店净增-41 家至324 家，加盟代理门店净增123 家至834 家，公司继续推进加盟门店扩张。

    　　23Q1 开年表现亮眼，盈利能力持续提升。公司23Q1 收入增长21.6%，我们预计主要由黄金产品类销量高增驱动，净利率提升0.5pct 至8.3%，拆分来看：1）毛利率：2023 年Q1 公司毛利率同比下滑3.2pct 至28.0%，主要由于低毛利率的黄金品类占比提升所至。2）销售/管理/研发费用率同比分别-2.5/-0.5/-0.4pct。得益于经营杠杆+有效控费，公司费用率同比下降明显，助力整体盈利能力上行。

    　　展望2023 年，公司看点丰富：1）渠道方面：公司将继续加快市场开拓及渠道下沉，加盟门店扩张有望加速，同时公司也将紧抓线上销售新变化，通过精准投放、爆品突破、多频创意直播等方式驱动增长；2）产品方面：公司在强化时尚品类运营的同时，也将持续加大特色黄金产品线研发，通过新工艺金款式及品牌印记系列打造，进一步提升黄金品类业绩贡献；3）女包业务方面：公司将在天猫强化创新，同时继续发力抖音等线上渠道，公司核心管理人员2 月增资女包业务（管理层激励），也体现对未来业务发展的坚定信心。

    　　我们调整2023-2024 年并引入2025 年盈利预测，预计23-25 年每股收益为0.48/0.58/0.70 元（原2023-2024 年为0.45 和0.56 元），参照可比公司，给予2023年18 倍PE 估值，对应目标价8.66 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、金价波动对消费造成影响等。

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