公司近期发布2023 年半年报，上半年实现营业收入15.3 亿元（yoy-26.4%）；实现归母净利润2.0 亿元（yoy-45.2%）。23Q2，公司实现营业收入6.7 亿元（yoy+2.2%），实现归母净利润0.4 亿元（yoy+508.9%），业绩边际好转。

    　　库7 亿元；合同负债的增长预示公司订单较充足。存去化有所成效，Q3 业绩有望企稳向上。分产品，23H1 公司高档酒实现收入14.3 亿元（yoy-27.9%），主要因春节动销不及预期，公司专注于库存去化；中档酒实现收入0.9 亿元（yoy+40.7%）。23Q2，高档酒、中档酒收入分别同比增长0.6%、102.9%，高档酒收入企稳。23Q2 以来，水井坊的经销商库存回到健康水平，门店库存也显著减少，恢复正常水平；Q3 产品轻装上阵，公司预期营收恢复成双位数增长。截至23H1 末，公司合同负债为10.9 亿元，同比、环比分别增长26.7%、5.7%，23H1收入和合同负债的变化合计为15.

    　　23Q2 营业税占比下滑，盈利边际向好。23H1，公司毛利率为82.5%（yoy-2.4pct），销售费用率为36.0%（yoy+2.4pct），管理费用率为13.2%（yoy+3.2pct）；营业税金及附加占收入比重为15.4%（yoy-1.9pct）。23Q2，公司毛利率为81.6%（yoy-3.0pct），销售费用率为41.1%（yoy-2.2pct），管理费用率为16.9%（yoy-0.4pct），营业税金及附加占收入比重同比下滑5.6%。23H1，公司净利率为13.3%（yoy-4.5pct），23Q2 净利率为6.4%（yoy+5.4pct），盈利边际向好。

    　　加强营销突破，有望受益经济回暖。公司加强营销突破，进一步深化经销商合作、增加门店数铺市率，持续扩大市场影响力；公司更精准地聚焦宴席市场，扩大宴席端份额，进而拉动动销。公司持续开展井台团购项目，目前共覆盖超30 个重点城市，可追踪团购企业已累计上千家，进一步推动井台增长。当前政策利好频出，经济回暖背景下，商务宴席有望增加，利好次高端酒消费；公司有望展现业绩弹性。

    　　维持预测公司2023-2025 年每股收益分别为2.64、3.11、3.53 元。我们新增次高端产品培育较好的老白干酒作为可比公司。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2023 年的28 倍市盈率，对应目标价为73.92 元，维持买入评级。

    　　风险提示：产品价格波动、消费需求不及预期、食品安全事件风险。

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