事件：公司2023H1 实现收入11.08 亿元、同降11.68%，归母净利1.24亿元、同降34.22%，扣非净利1.23 亿元、同降28.71%，EPS 为0.33 元/股。欧美市场终端消费者需求有所下降叠加客户库存较多等因素导致客户下单量减少，收入下降影响公司盈利能力。2023Q2 公司实现收入6.11 亿元、同降15.44%，归母净利0.85 亿元、同降19.58%，扣非净利0.92 亿元、同降12.47%，高基数下Q2 收入与盈利水平同比有所下滑，环比显著改善。

    　　点评：

    　　订单疲软带动营收有所下滑，客户、产品结构推动单价提升。2023H1公司棉袜业务实现收入约7.32 亿元，同降9.82%，实现净利润0.95 亿元，同降33.72%；2023H1 公司无缝服饰实现收入约3.76 亿元，同降15.09%，实现净利润约0.29 亿元，同降35.79%。2023H1 公司海外客户去库存持续叠加消费需求疲软，导致棉袜、无缝服饰订单量下降，其中棉袜业务较无缝服饰业绩表现相对稳健。我们估算23H1 公司单价整体有所上涨，主要系上半年公司客户及产品结构变化导致。

    　　期间费用率上升，经营活动现金流稳健增长。1）2023H1 公司毛利率为24.73%，同降3.02PCT。2）2023H1 公司销售、管理、研发、财务费用率为3.22%、7.73%、2.30%、-0.20%，同增-0.46PCT、1.72PCT、-0.31PCT、0.37PCT，公司销售、研发费用率基本保持稳定，汇率波动带来的汇兑收益导致财务费用有所增加，人员薪资调整、职工薪酬增加导致管理费用率增加。3）2023H1 公司经营活动现金流量同比增加50.28%至2.23 亿元，主要由于严格管理控制存货库存，持续提升存货周转率。

    　　海外去库存持续推进，订单有望环比改善，长期优质成长可期。运动需求景气度相对较高，公司积极拓展国内优质品牌客户，国内与李宁、蕉内、UBARS、FILA 等优秀品牌建立良好合作关系，有效对冲海外去库存背景之下订单收缩所带来的影响。展望下半年，伴随海外库存周期逐步接近尾声，公司订单有望实现环比改善。长期看，公司持续注重研发投入，提升设计制造水平，同时海外产能建设持续推进，叠加公司户外等新品类持续拓展，有望提升棉袜、无缝服饰市场份额的同时获得新的收入增长点。

    　　盈利预测与投资评级：公司上半年业绩承压，下半年有望改善，我们下调2023-25 年归母净利润预测为2.56/2.91/3.61 亿元（ 原值为2.81/3.37/4.02 元），目前股价对应23 年11.88 倍PE。公司行业竞争优势明显，全球产能布局相对完善，不断拓展棉袜、无缝服饰、户外用品等优质品类客户，维持“买入”评级。

    　　风险因素：全球宏观经济下行，汇率大幅波动、新客户拓展低于预期等。

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