摘要内容：公司发布2023 年三季度报告：2023Q1-Q3 公司实现收入27.05亿元（同比+22.2%），归母净利润2.91 亿元（同比+842.5%）；单Q3 实现收入11.03 亿元（同比+17.1%），归母净利润1.49 亿元。

    　　收入亮眼，渠道结构优化。Q1-Q3 经销/直营/工程代理收入7.30/9.06/8.55亿元，同比+19.58%/+11.13%/+54.01%；单Q3 收入2.92/3.07/4.26 亿元，同比+13.87%/-14.91%/+75.21%。经销和工程代理为款清业务，此类业务收入占比的提升（Q1-Q3 款清业务收入占比66.50%，同比+3.34pct）有助于公司改善现金流（Q1-Q3 经营性净现金流3.16 亿元，去年同期为2.71 亿元），降低风险。Q1-Q3 公司经销商数量增加0.86 万家至3.33 万家。

    　　经营质量改善，盈利能力提升。在经历Q1/Q2 毛利率同比下滑后，Q3 公司毛利率26.76%，同比+3.38pct，其中经销商/直营/工程代理渠道毛利率25.49%/32.42%/20.17%，同比+3.67/-2.27/-1.43pct。费用方面，Q3 公司销售/管理费用率分别为5.5%/1.6%（分别同比-0.6/-1.0pct），费用率改善明显预计一方面得益于人员精简，另一方面则源于经销及工程代理业务步入正轨，相关招商费用有所下降。同时由于去年同期基数较低（22Q3 信用减值损失2.25 亿元），今年Q3 净利润同比大幅增加2.38 亿元至1.50 亿元。应收账款方面，前三季度公司应收账款8.82 亿元，同比-19.08%。

    　　多业态经营，探索AAM 新模式。AAM 模式即公司与优质中小工厂组成联盟，公司经销商负责接单，非标或门墙柜以外产品交由合作工厂负责，公司收取品牌服务费（收入的7%），并计入其他业务收入。AAM 实现了双方的互补，公司补充了优质产能并赚得品牌溢价，合作工厂获取订单赚取制造利润。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年营收39.05/47.23/56.16 亿元，归母净利润4.01/5.07/6.32 亿元，EPS2.27/2.86/3.56 元/股。维持 “买入”评级。

    　　风险提示：下游行业波动；原材料价格上涨；招商及新品培育不及预期。

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