投资要点

    　　公司公布2023 年三季报： 2023 前三季度营收16.59 亿元/yoy-8.73%、归母净利润2.01 亿元/yoy-25.32%、扣非归母净利2.01 亿元/yoy-24.34%。分季度看，23Q1/Q2/Q3 营收分别同比-6.57%/-15.44%/-2.16%、归母净利分别同比-52.99%/-19.58%/-4.46% 、扣非归母净利润同比分别-54.49%/-12.47%/-16.31%，Q3 收入降幅明显收窄，归母净利下滑幅度小于扣非归母净利主要系投资收益减亏所致。公司拟每股派发现金红利0.25 元（含税）、分红率46%。

    　　棉袜业务：Q3 收入转正，盈利能力维持较高水平。1）业绩表现：23 年前三季度收入约11.7 亿元、同比-4%、占总营收70%，净利润1.7 亿、同比-17%，增速较23H1 的收入-9.8%、净利-33%边际回暖。Q3 单季营收4.4 亿元、同比+7%，主要系产品单价提升贡献，净利润超8000 万。2）客户结构：23年前三季度国内李宁、ubras、蕉内等客户经营体量超过1 亿、同比维持较高增速；国际客户中优衣库贡献收入同增20%以上，欧美客户略下滑。3）盈利能力：23Q1-3 毛利率28.2%、净利率15%；Q3 单季度毛利率31.8%、净利率达18%，盈利能力提升主要受益于客户结构改善+人民币贬值贡献。

    　　无缝业务：订单仍承压，产能利用率下降拖累利润率。1）业绩表现：23年前三季度收入约4.89 亿元、同比-18%、占总营收29%，净利润2500 万元、同比-58%，无缝业务仍承压。Q3 单季营收1.1 亿元/同比约-27%、净利润约亏损300 万，营收下滑主因订单承压、同时大客户出货节奏亦对单季度营收造成影响。2）客户结构：23 年前三季度老客户中优衣库相对较为稳定、同比基本持平，迪卡侬个位数下滑，由于产能转移、德尔塔下滑幅度较大，新客户中IKAR、TEFRON 开始放量。3）盈利能力：23Q1-3毛利率20%、净利率4.8%；Q3 单季毛利率约为16.2%，主要受到产能利用率下降拖累。伴随无缝业务新客户拓展及老客户放量，预计盈利能力改善空间较大。

    　　毛利率逐季修复、期间费用率提升。1）毛利率：23 年前三季度毛利率同比-1.63pct 至26.02%，小幅回落主因产能利用率下降。分季度看23Q1/Q2/Q3毛利率分别为22.38%/26.64%/28.62%，环比持续修复。2）期间费用率：23年前三季度期间费用率同比+1.35pct 至13.14%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.54/+1.33/-0.39/+0.96pct，管理费用率提升主因奖金计提方式由年末集中计提改为分季度计提。单Q3 期间费用率同比+1.44pct 至13.33% ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比分别-0.75/+0.48/-0.57/+2.28pct，财务费用率提升主要为汇率套期保值的损失。3）归母净利率：结合毛利率、费用率变动，23 年前三季度归母净利率同比-2.69pct 至12.09%。单Q3 归母净利率同比-0.34pct。

    　　盈利预测与投资评级：公司为棉袜+无缝内衣龙头，22 年下半年随欧美消费疲软、库存高企，业绩逐季转弱。23 年上半年订单仍承压，Q3 受益于棉袜业务修复、整体收入及利润同比降幅均明显收窄，但无缝业务仍承压。

    　　我们判断，伴随下游品牌去库推进订单有望逐步复苏，同时产能利用率恢复有望带动盈利能力回升，长期看，棉袜业务方面有望长期维持稳定增长，无缝业务盈利能力修复后业绩弹性较大。考虑到23 年以来欧美消费较疲软、下游库存较高致公司订单承压，我们将23-25 年归母净利润预测从2.70/3.31/3.96 亿元下调至2.41/2.89/3.63 亿元、对应PE 为13/11/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：外需疲软、汇率波动、扩产不及预期、大客户订单波动等。

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