公司2023 年前三季度实现归母净利润60.5 亿元，同比高增46.7%，符合预期，主要受益于雅中新电站发电能力释放叠加锦官外送电价上涨推升水电业绩、燃料成本下行改善火电盈利、风光装机电量成长带来业绩增长以及财务费用同比大幅节省。公司依托水电打造雅砻江流域水风光一体化基地，有望助力雅砻江公司远期成长，为公司带来充分的业绩弹性。我们维持2023~2025 年公司EPS预测分别为0.94/1.14/1/30 元，维持“买入”评级，目标价15 元。

    　　前三季度归母净利润60.5 亿元，业绩高增符合预期。公司2023Q1~3 实现营业收入425.5 亿元，同比增长11.5%（经追溯调整，下同）；归母净利润60.5 亿元，同比增长46.7%；折算EPS 0.79 元，同比增长48.6%，业绩高增符合预期。

    　　分季度看，23Q3 公司实现营业收入161.8 亿元，同比增长4.6%；归母净利润27.2 亿元，同比增长52.7%；折算EPS 0.36 元，同比增长54.5% 。

    　　水电业绩释放&火电盈利修复&绿电装机成长，推动公司业绩高增。水电、火电、绿电板块对公司前三季度业绩高增均做出积极贡献。水电方面，据公司公告，汛期来水偏枯导致前三季度雅砻江发电量同比下滑7.41%至620 亿千瓦时，但锦-官电源组外送江苏电价上涨翘尾效应、雅中机组产能爬坡以及四川省内电力供需形势改善等因素有效弥补电量影响，推动雅砻江公司业绩释放；火电方面，Q1~3 动力煤市场价格同比下降显著，据Wind 数据，秦皇岛港5500 大卡动力煤现货均价同比下降20%，带动公司火电板块成本下降与盈利修复；绿电方面，装机规模增长推动23Q1~3 公司风光发电量同比增长34.1%，为公司营收业绩贡献一定增量。汇兑损失收窄以及低利率环境下公司融资成本下降，推动前三季度公司财务费用同比节省7.7 亿元，进一步推动业绩高增。展望全年，受益于雅砻江流域来水自9 月以来逐步恢复、燃料成本同比下降趋势延续、新投产柯拉光伏与腊巴山风电等项目发电能力释放等因素，公司业绩保障充分。

    　　围绕水电打造清洁能源基地，为雅砻江未来业绩打开想象空间。根据公司官网，雅砻江公司拟围绕大水电发展抽水蓄能、风电、光伏等多种类型清洁能源项目，打造雅砻江流域水风光一体化基地，装机成长空间广阔。水电方面，雅中杨房沟、两河口电站于22Q3 全面投产，来水回归正常化后业绩有望进一步释放，卡拉、孟底沟等电站建设工作正稳步推进，牙根一级电站已获得核准；抽水蓄能方面，两河口混合式抽水蓄能电站建设已启动，投产后有望带来稳定的业绩回报；风光方面，雅砻江公司拟依托现有大水电的调节能力与送出线路配套建设风光项目，近期柯拉光伏、腊巴山风电等风光项目已陆续投产，后续基地风光项目陆续建成投产推进有望推动装机电量持续增长。我们预计雅砻江流域水风光一体化基地的建设将进一步打开雅砻江公司远期成长空间，为公司带来充分的业绩弹性。

    　　风险因素：雅中新电站核准电价偏低；来水偏枯；新能源装机不及预期；需求大幅下滑影响电量消纳；煤价大幅上涨等。

    　　盈利预测、估值与评级：我们维持公司2023~2025 年归母净利润预测分别为69.7亿/84.7 亿/96.7 亿元，同比增速分别为71%/21%/14%，对应EPS 预测分别为0.94/1.14/1/30 元，当前股价对应2023~2025 年动态PE 分别为13/11/9 倍。参考可比水电公司（长江电力、川投能源、华能水电、黔源电力）2024 年14 倍市场一致预期PE 均值，给予公司2024 年14 倍目标PE，对应目标价15 元，维持“买入”评级。

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