事件：公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收/归母净利/扣非归母990.43/86.72/81.57 亿元，分别同比16.07%/-30.17%/-31.97%；单季度看，2023Q3 实现营收/归母净利/扣非归母336.07/22.04/19.99 亿元，分别同比15.68%/-14.55%/-25.75%，环比-1.35%/-43.75%/-50.08%。

    　　点评：行业需求下行，能源成本走高，盈利承压下公司安全边际较高。全国来看，23 年Q3 水泥产量为5.44 亿吨，同比-7.57%；均价自3 月末起逐步回落，23Q3 水泥均价同/环比-14.17%/-11.82%；整体需求疲软，供需矛盾加剧，错峰对调控供需的边际效用减弱。公司层面看，23Q3 单季营收持续稳步增长，预计水泥和熟料销量同比基本保持平稳，基于公司较强的成本竞争力，预计单吨毛利环比虽有所下降，同比仍较稳定，具备较高安全边际。

    　　利润率降幅收窄，费用管控、现金流保持良好。公司23Q3 毛利率/净利率为16.18%/6.74%，环比-5.95pct/-5.40pct，同比-3.16pct/-2.20pct，同比降幅较23Q2 有所收窄；从费用端看，公司23Q3 销售+管理+研发费用率为8.53%，同比-0.16pct；现金流保持较好，23Q3 公司经营活动产生的现金流量为46.24 亿元，环比+26.41 亿元。

    　　公司除巩固水泥产业链优势外，持续投资新增长点。9 月参与投资创新发展投资基金，同时投资的工业互联网母基金已完成基金备案，后续或将为公司带来新的增长点，推动公司产业转型升级。

    　　投资建议：近期万亿特别国债落地，有望带动基建投资需求。目前处于行业周期底部、公司估值底部，公司具备高安全边际，现金流充沛，高分红、高股息(22 年分红率提升至50%)，长期投资价值显著。我们预计 23-25 年公司实现归母净利润111.7/132.2/149.3 亿元，对应EPS 2.11/2.50/2.82 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：需求恢复不及预期；能源成本超预期上涨；宏观经济下行。

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