事件：公司发 布2023 年三季报，前3 季度实现营业收入10.02 亿元（+19.79%），归属于上市公司股东的净利润9025 万元（+31.96%），扣非后归母净利润9482 万元（+60.37%）；第3 季度实现营业收入4.34 亿元（+26.10%），归属于上市公司股东的净利润5190 万元（+66.56%），扣非后归母净利润5302 万元（+54.70%）。

    可洛派韦快速放量，创新药销售进入正向循环，公司盈利能力大幅提升。

    在行业波动下，公司3 季度收入和利润呈现出加速增长态势，我们认为主要是由于：（1）可洛派韦作为泛基因型丙肝治疗的一线方案，临床价值显著，同时公司积极进行销售渠道下沉，布局县域市场，患者覆盖面持续扩大；（2）预计吡非尼酮等低基数品种依然保持较好增长。2023 年3 季度公司少数股东损益为749 万元（主要是丙肝创新药推广平台凯因格领产生），环比保持快速增长，体现出可洛派韦销售已经持续产生经营性利润，创新药销售进入正向循环。2023 年前3 季度公司销售费用率为57.84%，同比减少3.8pct；销售净利润率为10.28%，同比增长2.47pct，公司盈利能力大幅提升。

    创新药研发稳步推进，长效干扰素前景广阔。截至2023 年半年报，培集成干扰素α-2 注射液治疗低复制期慢性HBV 感染的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组和48 周用药，进入随访阶段，长效干扰素临床定位于实现乙肝功能性治愈，未来市场前景广阔。KW-027 可实现血清HBsAg 抗原水平降低，目前处于临床I 期；公司同时还布局KW-034（临床前阶段）、KW-040（临床前阶段）等多个乙肝治疗药物，后续有望在乙肝治疗领域形成完善的产品梯队。

    盈利预测和估值。我们预计2023 年至2025 年公司营业收入分别为14.72亿元、18.55 亿元和22.59 亿元，同比增速分别为26.9%、26.0%和21.7%；归母净利润分别为1.55 亿元、2.09 亿元和2.61 亿元，同比增速分别为86.2%、35.0%和24.7%，以11 月13 日收盘价计算，对应PE 分别为32.3、24.0 和19.2 倍，维持 “买入”评级。

    风险提示：可洛派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期；长效干扰素治疗乙肝临床研究失败或进度低于预期；行业反腐影响推广和销售活动开展，导致产品销售额低于预期；产品被纳入集采后价格下降幅度超预期。

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