核心观点

    　　公司消费场景恢复，店铺模型不断优化，对闭店率提出更严格的要求，开店稳步推进。公司推出股权激励方案，覆盖人数广，解锁目标积极，成本回落给予公司价格调整空间，2024 年单店表现有望复苏。公司所处年化10%增长的赛道，行业CR5 份额却不足5%，市场集中度存在较大提升空间。作为行业全国化龙头，伴随未来行业集中度提升，公司业绩有望持续增长。公司对于冷链运输的严格把控与对于渠道的数字化管理同样有望在未来不断优化成本。

    　　事件

    　　公司发布2024 年限制性股票激励计划

    　　公司发布2024 年限制性股票激励计划，授予股票数量：246.45 万股（占总股本的0.6%），激励对象：192 人（占员工总数的9.6%）。

    　　简评

    　　解锁目标积极，股权激励聚人心

    　　公司本次股权激励解锁目标：1）条件A 营收增长率:以2023 收入为基数，2024 收入增长19%，2025 收入增长38%（或24-25 合计增长157%)，2026 收入增长57%（或24-26 合计增长314%）。

    　　对应24-26 年收入增速分别为19%/16%/14%。

    　　2)条件B 净利润增长率：以2023 年净利润（剔除的股份支付费用影响的归母净利润）为基数，2024 净利润增长15%，2025 收入+30%（或24-25 累计增长145%)，2026 利润增长45%(或24-26 累计增长290%)，对应24-26 年利润增速分别为15%/13%/12%。

    　　费用摊销方面，预计摊销总费用2575.4 万元，24-27 年摊销预计分别为1,001.55/987.24/472.16/114.46 万元。

    　　2023 年公司稳步推进新开店，单店营收受基数偏高等因素影响，单店表现相对承压，公司积极开展线上渠道、增加新品SKU，2024年单店表现又忘回暖。公司股权激励目标积极，覆盖人数较多，绑定团队凝聚力，2024 年经营有望加速复苏。

    　　探索新模式，布局新赛道

    　　公司立足卤味行业，旗下子品牌再拓新业态，包括非遗传承乐山味的冯四跷脚牛肉、特色风味的砂锅品牌“砂锅状元”、主打冷锅串串的“椒言椒语”等多个涵盖休闲餐饮、休闲卤味品类子品牌。6 月，公司战略投资老韩煸鸡，合力打造中国的“中式炸鸡第一品牌”。9 月，公司战略投资京脆香，主打的是新派京制烤鸭，双方将在供应链建设、门店招商等多个关键领域展开深度合作。

    　　盈利预测与投资建议：考虑到公司2023 年单店营收承压，但2024 年有望复苏，我们预计公司 2023/2024/2025年收入分别为 37.65/45.12/53.28 亿元，同比增长 5%/20%/18%，净利润分别为 3.90/4.75/5.70 亿，同比增长76%/22%/20%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1.销售区域集中：公司销售区域主要集中在华东，在华东区域投入的市场拓展资源较多。如果未来华东区域消费习惯发生变化或卤制食品市场竞争激烈导致公司市场份额下滑，将会对公司经营业绩造成一定影响。

    　　2.食品质量控制：公司的卤制食品以鲜货产品为主，保质期较短，产品质量控制要求相较于包装产品更为严格。

    　　如果未来公司运营过程中的环节出现疏忽而引致食品质量或食品安全问题，将会对公司的品牌形象和经营业绩产生不利影响。

    　　3.市场开拓风险：公司主营产品灵活性强，上限高，依据当地口味的适应性强。对于新开拓的销售渠道，公司在短期内的投入较大，但其投资回报周期仍可能因口味原因存在一定不确定性。

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