投资要点

    　　事件： 巨化股份发布2023 年业绩预告，预计2023 年归母净利润9.00-10.60 亿元，同比增长-55%~-62%；扣非归母净利润7.78-9.38 亿元， 同比增长-60%~-67% 。2023 年4Q 单季度预计归母净利润1.53~3.13 亿元，同比增长-78%~-54%，环比增长-40%~22%。

    　　产品价格下行，业绩承压。2023 年公司主要产品市场供给冲击加大需求疲弱，供大于求矛盾突出，产品价格同比跌幅较大，导致产品毛利率下降、净利润大幅下降。制冷剂2023 年收入58.07 亿元同比增长-15.05%，外销28.79 万吨同比增长-13.00%，均价20170 元/吨同比增长-2.36%季度环比增长10.88%；含氟聚合物2023 年收入20.64 亿元同比增长-13.28%，外销4.42 万吨同比增长23.48%，均价46721 元/吨同比增长-29.77%季度环比增长-1.13%；含氟精细化工品2023 年收入1.39 亿元同比增长136.99%，外销1424 吨同比增长13.94%，因高附加值产品投放推升平均价格大幅上涨2023 年均价97940 元/吨同比增长108.00%季度环比增长12.61%；氟化工原料2023 年收入10.50亿元同比增长-20.47%，外销36.38 万吨同比增长32.60%，均价2886元/吨同比增长-40.03%季度环比增长-0.32%；基础化工产品2023 年收入28.87 亿元同比增长-29.24%，外销159.36 万吨同比增长7.45%，均价1811 元/吨同比增长-34.14%季度环比增长9.48%；石化材料2023年收入27.64 亿元同比增长64.03%，外销35.84 万吨同比增长71.91%，均价7712 元/吨同比增长-4.59%季度环比增长3.24%；食品包装材料2023 年收入10.96 亿元同比增长-26.20%，外销8.54 万吨同比增长-15.75%，均价12835 元/吨同比增长-12.41%季度环比增长-2.48%。

    　　三代制冷剂配额确定，开启景气反转价格上行。三代制冷剂2024 年开启配额管理，根据环境部配额公示，总量上看三代制冷剂（不含R23）生产配额74.6 万吨内用生产配额34.0 万吨内用占比46%，巨化股份（含淄博飞源）/三美股份/昊华科技（中化蓝天）/东岳集团/永和股份/东阳光生产配额分别为28.1/11.7/10.2/7.6/5.5/4.8 万吨，各企业配额占比分别为38%/16%/14%/10%/7%/6% ，CR3 为68%。其中， 主要品种R32/R125/R134a/R143a/R152a/R227ea 的生产配额分别为24.0/16.6/21.6/4.6/3.3/3.1 万吨， 对应品种CR3 分别为77%/75%/87%/91%/82%/74%，各品种集中度较高。巨化股份为三代制冷剂龙头企业，合并淄博飞源以全口径数据计算，公司三代制冷剂总配额28.1 万吨， 行业占比38% 居行业首位； 分品种看，R32/R125/R134a/R143a/R227ea 生产配额分别为10.8/6.4/7.7/2.1/1.2万吨，行业占比分别为45%/39%/35%/45%/37%，均居行业首位。百川盈孚显示1 月25 日R32 均价20000 元/吨较上周持平，较上月上涨19.4%，较年初上涨15.94%；R125 均价33000 元/吨，较上周上涨3.13%，较上月上涨20%，较年初上涨18.92%；R134a 均价30000元/吨，较上周上涨1.69%，较上月上涨9.09%，较年初上涨7.14%。

    　　三代制冷剂行业景气反转，巨化股份受益显著。

    　　投资建议：2024 年三代制冷剂正式进入配额期，供给约束景气反转，产品价格价差底部反弹明显，巨化股份作为制冷剂龙头业绩弹性可期，高附加值产品不断拓展也将提高公司盈利能力带来持续成长。由于产品价格变动较大，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025 年收入分别为194.75/233.48/254.59 亿元（前次204.63/233.48/254.59 亿元），同比增长-9.4%/19.9%/9.0% ，归母净利润分别为9.98/ 26.51/35.02亿元（ 前次11.74/26.43/35.14 亿元） ， 同比增长-58.1% /165.7%/32.1%，对应PE 分别为43.2x /16.2x /12.3x；维持“增持-B”评级。

    　　风险提示：价格上涨不及预期；四代制冷剂替代速度超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

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