事件：公司3 月21 日发布2023 年年报，2023 年实现营业收入291.36 亿元，同比+2.48%；归母净利润为56.51 亿元，同比-10.34%。其中23Q4 实现营收87.35 亿元，同比+25.77%，环比+19.48%；归母净利润17.6 亿元，同比+89.25%，环比+7.7%。

    烯烃三期项目投产驱动营收微增，焦炭价格相对承压。分产品，1）烯烃：2023 年营收140.38 亿元，同比+20.13%，其中聚乙烯/聚丙烯销量同比+18.23%/+14.10%；均价同比-5.09%/-8.60%。23Q4 烯烃产品营收增长主因三期项目9 月投产后持续爬坡贡献销量。聚乙烯/聚丙烯销售收入20.71 亿元/18.12 亿元，同比+71.27%/+70.50%，环比+46.73%/+63.05%；销量同比+75.48%/+70.5%，环比+50.83%/+63.05%，均价同比-2.4%/-4.39%，环比-2.72%/+0.9%；2）焦化：2023 年营收111.83 亿元，同比-14.62%。销量同比+12.26%；均价同比-22.86%。其中23Q4 焦炭销售收入30.12 亿元，同比-5.35%，环比+14.77%；销量同比+4.01%，环比+1.03%，均价同比-9.01%，环比+13.60%；3）精细化工：2023 年营收36.70 亿元，同比+5.68%。

    项目投产+煤价中枢回落致烯烃毛利率增长，焦化板块盈利略承压。利润端，2023 年公司毛利率30.4%，同比-2.47pcts。23Q4毛利率30.93%，同比+14.99pcts，环比-3.49pcts。烯烃三期项目投产带来销量增长，加之煤价回落，烯烃毛利率增长。下游钢铁市场需求不振焦化板块盈利略承压。2023 年烯烃产品/焦化产品/精细化工毛利率30.25%/29.02%/35.51%,同比+2.2pcts/-6.67pcts/-3.12pcts。费用端，公司项目投产后借款利息费用增加，销售规模扩大，管理费用率略有增加。

    公司多个项目有序进行，产能扩充为公司带来长期成长性。烯烃项目：1）公司宁东三期煤制烯烃与C2-C5 及混合烃类增值利用项目建成投产，新增甲醇、烯烃、聚乙烯和聚丙烯产能150、100、90 万吨/年。项目投产后预计公司聚乙烯和聚丙烯产品产能增长75%；2）公司25 万吨/年EVA 装置于今年2 月初投入试生产；3）内蒙一期 260 万吨/年煤制烯烃及配套 40 万吨/年绿氢耦合制烯烃项目2023 年启动建设，当年建设进程过半。煤焦项目：1）2023 年公司煤炭产能合计新增196 万吨/年，增长24%。2）丁家梁煤矿项目取得采矿许可证。精细化工项目：公司20 万吨/年苯乙烯项目建成投产，精细化工产能增长24%。

    预计公司24/25/26 年归母净利润为87.03/133.64/154.53 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：

    项目建设不及预期风险；需求不及预期风险;竞争格局恶化风险。

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