事件：公司公布2020 年三季报，2020Q1-3 公司实现营业收入737.70亿元，同比增长7.42%；实现归母净利润60.24 亿元，同比增长6.99%。

    　　2020Q3 实现营业收入262.42 亿元，同比增长11.17%；实现归母净利润22.89 亿元，同比增长23.73%。

    　　点评：利润增长符合预期，常温白奶表现靓眼。2020Q3 液态奶/奶粉/冷饮分别实现218.46/29.07/11.67 亿元， 分别同比增长9.8%/20.3%/1.2%。其中常温白奶增长预计增速为10%，金典增速超过15%，环比二季度提速。安慕希实现正增长，前三季度低个位数下滑，优于行业表现，常温整体10%左右增长。2020 年前三季度常温伊利市占率达 38.8%，同比上升 0.8 个百分点，份额持续提升。低温酸奶下滑幅度收窄，低温整体收入持平，冷饮三季度略微增长，拖累公司整体业绩表现。奶粉三季度环比增速有所回落，主要由于市场竞争加剧。

    　　收入端略低于市场预期。利润端来看，费用率下行推动净利润率提升，Q3 扣非后净利润增长16.98%，投资收益、其他收益和公允价值变动净收益等非常性损益较同期增加，归母净利润同比增长23.73%。扣除股权激励影响，Q3 净利润增速达31.84%，利润增速符合预期。

    　　费用率优化明显，毛销差扩大。2020Q3 公司整体毛利率为32.72%，同比下降1.27 pct，主要由于原奶价格上涨。费用方面，2020Q3 期间费用率同比下降1.58 pct 至25.71%。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为20.44%/4.73%/0.47%/0.07%，同比下降-1.37 pct/+0.24 pct/-0.09pct/-0.36 pct，销售费用率明显下降主要由于原奶价格处于上升区间公司主动减少市场促销，以及公司加大费用管控和使用效率，整体费效比有所提升，推动毛销差同比提升0.1 pct。预计奶价上行至少持续到明年上半年，促销力度有望继续减弱，行业进入良性竞争，同时伊利凭借奶源优势，在奶源紧张背景下有望继续抢占份额同时提高净利率。

    　　盈利预测：预计2020-2022 年EPS 为1.17、1.41、1.67 元，对应PE 分别为38X、31X、26X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品推广不及预期，行业竞争加剧，奶源价格上涨

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