4Q16营收、净利同比-0. 3%、27.g%，营收略低于我们预期的+2%，因奶粉仍小幅下滑；净利高于我们预期的+18%，因营业外收入高。

产品结构调整是16年主线．2017年将延续。16年明星产品安幕希、金典、金领冠珍护、畅轻等均增双位数以上，抵消乳饮料等老产品下滑后带动营收增长，重点产品占公司营收4g%较15年提升3.2pct。17年，增长主要靠明星产品，较16年更有利的是，竞争环境边际趋缓，产品均价或从下跌转上升，利好所有液奶产品营收。或正基于此，公司17年计划营收增约7.8%至650亿。

毛利率承压，但费用率下行足以抵消，净利率仍可持续提升。4Q16毛利率环比-3.8pct至35.3%，因奶粉占比降、原奶价格降幅收窄、大包粉开始涨、各辅料价格涨。4Q16销售费用率同比一1.6pct，或体现行业竞争边际趋缓。4Q16管理费用率同比-4.8pct，有会计政策变更和4Q15高基数原因。2017年，进口大包粉价格涨、辅料价格涨等仍会压制毛利率，但竞争环境趋缓有利于费用率持续下降，应足以低消毛利率下降影响，净利率仍有望小幅提升。

17年经常性损益占比有望明显提升。16年扣非后EPS为0.75元，约为0.93元的80%，非经常性来自出售优然牧业和辉山的投资收益，及政府补助。17年，投资收益和政府补助为主的非经常性损益更可能下降。或因此，公司预计1 7年利润总额62亿元同比降约7%，也体现对主业相对保守估计。

仍值得拥有，维持“强烈推荐”评级。下调17-18年EPS预测（摊薄前）约10%至0.96、1.15元，同比+2.9%、19.6%，动态PE19.4、16.3倍。伊利系统性作战能力行业领先，各业务线市场份额持续提升，品牌＆渠道优势明显，费用率有压缩空间，净利持续增长可期，17年不到20倍PE，仍值得拥有，维持“强烈推荐”评级！

风险提示：食品安全事件、收购圣牧进展不及预期、行业竞争加剧。

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