事件：公司发布2023 年年报和2024 年一季报，2023 年实现营收77.27亿元，同增15%；归母净利润7.95 亿元，同增27%。其中2023Q4 营收13.2 亿元，同环降55%/37%；归母净利润0.75 亿元，同环降69%/46%。2023 年毛利率为22.8%，同增3.8pct，归母净利率为10.3%，同增1.0pct；2023Q4 毛利率26.5%，同环增10.6/6.2pct；归母净利率5.7%，同环降2.6/1.0pct。2024Q1 营收10.54 亿元，同降23%；归母净利润1.48 亿元，同降25%；毛利率30.4%，同环增4.2/3.9pct。2023 年业绩不及预期，主要系海风开工滞缓及部分项目确收延期，同时风场投运转固折旧摊销增加。

    　　23 年海工出货12 万吨、毛利率16%、24Q1 淡季未出货。2023 年海工出货12.2 万吨，毛利率16.3%。2024Q1 公司海工未出货，主要系行业淡季开工较少。公司2023 年底形成95 万吨海工产能（射阳20 万吨、通州湾25 万吨、揭阳30 万吨、汕尾20 万吨），我们预计2024 年有望新增射阳二期30 万吨，阳江30 万吨，德国50 万吨工厂融资受阻，预计投产期延后至25 年中旬。2024/1/30 公司公告中标华能临高管桩1.45亿元，江苏龙源项目已获积极进展，2024 年公司有望形成出货，此外公司南部海工布局充分，南部十四五末期海风规划量大，有望充分受益其高质量增长。

    　　陆塔业务收缩、叶片转型升级。2023 年陆塔出货45 万吨，同降9%，毛利率13%，同增1.5pct；叶片2023 年出货约534 套（模具47 套），毛利率12%，同增1.7pct。2024Q1 陆塔出货4.5 万吨，亏损系北方冬歇期，产销量低导致。2024Q1 叶片出货130 套（模具10 套），测算毛利率13%左右。近年来，随风机大型化推进，陆塔及叶片竞争加剧，盈利能力下降，公司计划收缩陆塔业务规模，并推动叶片业务转型。

    　　2024/4/29 公司公告与中国船舶科研中心签署无人地效翼船结构及总装合同，金额0.35 亿元，此项标示着公司叶片业务转型升级迈出了重要的第一步！

    　　发电收入亮眼、24 年预计新增200MW。发电2023 年收入12.5 亿元，同增30%，毛利率65%，同比微增，2024Q1 收入3.3 亿元，毛利率68%。2023 年底电站在手1.38GW，在建800MW，沙洋200MW 风场预计2024 年中并网，另有600MW 风电项目2024 年计划开工建设，可在远期贡献增量！

    　　经营现金流持续改善、24Q1 合同负债大幅提升。2023 年期间费用率9.3%，同增1.7pct；23Q4/24Q1 费用率14.3%/17.2%，环增4.6/3.0pct，主要系收入规模下降。23Q4/24Q1 经营活动现金流分别8.8/5 亿元，同增25%/4521%，加强货款管理，回款改善明显。2023 年减值1.64 亿元（资产0.36/信用1.28 亿元），主要来自海工应收账款计提0.7 亿元，24Q1 已冲回信用减值0.41 亿元。24Q1 合同负债7.9 亿元，环比翻倍增长，主要系Q2 海工进入交付旺季，交付期前预收款增加。

    　　盈利预测与投资评级：基于海风开工不及预期，我们下调公司2024-2025 年盈利预测，我们预计2024-2026 年归母净利润13.6/18.0/22.3 亿（ 24/25 年前值20.4/27.1 亿元）， 同增71%/33%/24%， 对应PE12x/9x/8x，考虑公司收购长风实现海工0-1 突破，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产能扩张不及预期，原材料价格大幅上涨、行业竞争格局恶化。

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