事件：古井贡酒发布2020 年中报，上半年实现营收55.20 亿元，同比-7.82%；归属母公司净利润10.25 亿元，同比-17.89%。其中单二季度实现营收22.38亿元，同比-3.51%；归属母公司净利润3.88 亿元，同比-16.51%。

    点评

    业绩环比有所改善，古井品牌收入相对稳健

    公司单一季度、单二季度营收分别同比-10.55%、-3.51%，归属母公司净利润分别同比-18.71%、-16.51%，业绩环比有所改善。分品牌来看，古井收入约52.52亿元，同比-3.09%；黄鹤楼酒业收入约1.81 亿元，同比-60.39%，疫情影响下消费场景消失使得黄鹤楼酒业收入短期大幅下滑，而古井品牌由于安徽区域疫情较早控制叠加多区域布局，收入仅小幅下滑，占营收的比重+4.45pct 至96.66%。

    税金率、管理费用率上升叠加投资收益减少致净利率有所下滑

    公司上半年毛利率为76.20%，同比-0.52pct，毛利率显著提升主因营业成本小幅上升所致。费用率方面，税金及附加率为16.09%，同比+1.57pct；销售费用率为29.31%，同比-1.42pct，管理费用率为7.45%，同比+2.16pct，其中管理费用率上升主要系公司实行工资薪酬调整、并为员工购买企业年金所致。此外，投资收益为0.18 亿元，同比-76%。综合来看，受税金率、管理费用率上升叠加投资收益减少影响，公司上半年净利率为18.23%，同比-3.06pct。同时二季度末合同负债（预收账款）为7.27 亿元，环比/同比-8.06/+2.10 亿元；上半年经营活动现金流净额为23.42 亿元，同比+124.78%，主要系票据贴现回款增加所致。

    全年向好趋势不变，名优品牌集中趋势支撑公司长期发展

    短期来看，由于公司业务贡献主要来自华中区域，疫情影响下消费场景暂时性消失及场景恢复更为缓慢使得上半年业绩承压，但下半年随着消费场景逐步恢复叠加中秋旺季时点催化，古井贡酒有望加速抢占市场份额，仍有望实现2020年业绩目标，即全年实现营收116.00 亿元，同比+11.36%；利润总额29.90 亿元，同比+4.08%。中长期来看，省内消费升级将继续带动产品结构提升，渠道叠加品牌优势助力推动泛全国化进程加速，同时公司已进入费用投入收获期，公司作为徽酒龙头省内地位稳固，业绩处于上升通道，未来成长确定性高。

    维持公司“增持”评级

    预计公司2020-2022 年营业收入分别为116.07、134.33、157.76 亿元；归属母公司净利润分别为22.84、26.74、32.23 亿元；EPS 分别为4.54、5.31、6.40 元/股，对应当前PE 分别为60、51、42 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：宏观经济下行风险；疫情带来的不确定性风险；食品安全风险。

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