投资逻辑

    　　用友发展3.0 时期，云业务收入高速增长。自2016 年，公司正式宣布进入以“企业互联网服务”为主体业务的用友发展3.0 时期后，公司业务形成了云服务、软件、金融服务融合发展态势。云业务收入在2017-2019 年实现了高速增长，云业务收入三年增长率分别为249.9%、108%、132%。

    　　企业数智化浪潮与企业上云政策共同拉动上云需求。企业数智化可为企业带来业务创新、管理变革、金融嵌入、IT 升级等，是目前企业发展的大势所趋。18 年7 月23 日，工信部印发了《推动企业上云实施指南（2018-2020年）》的通知后，全国20 余省、部分自治区及部分直辖市纷纷跟进，据不完全统计，全国22 个省市2020 年计划完成141.6 万家企业上云，强势拉动云服务市场的需求。

    　　SaaS 产品相较传统软件产品优势明显。相比传统软件传统产品，SaaS 具有高度灵活性、高度的可靠性、强大的扩展性，能够大幅降低客户的维护成本和投入，同时这种灵活租赁、按量付费的方式也能够降低客户的运营成本。用友通过SaaS 结合ERP 软件，可助力企业落地中台战略，革新企业管理。

    　　国产化趋势带来发展高端ERP 软件市场新机遇。SAP 和Oracle 占有53%的高端ERP 软件市场中，用友等领军国产ERP 厂商进行国产替代的空间较为广阔。用友已携手华为鲲鹏与自主可控服务联盟，合力打造国产化解决方案。截至2020 年4 月，用友已经完成了NC Cloud、A++等产品与华为GaussDB 数据库、华为云鲲鹏云服务等产品的适配工作。2020 年7 月1日，公司发布公告拟非公开发行募资64.3 亿元，其中45.97 亿元将用于用友商业创新平台YonBIP 建设项目，表明公司抓住机遇持续增强产业竞争力的决心。

    　　盈利预测及估值分析

    　　考虑到疫情影响及公司新发多款云产品，我们对公司盈利预测进行了调整，预计20-22 年营收分别为98.59 、114.84、141.68 亿元，归母净利润分别为11.86、13.78、17.76 亿元（上调7.8%、下调8.1%、18.0%）。分部估值给予公司22 年目标市值1614.34 亿元，对应目标价49.69 元，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　企业上云政策落地不及预期；市场竞争加剧；疫情影响经济下行风险；股票解禁风险。

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