【投资要点】

    　　2020 年10 月31 日，公司发布三季报。2020 年前三季度实现营收112.9亿元，同比上升18.1%；归母净利润同比大幅上升45.3%至22.6 亿元；扣非净利润为19.5 亿元，同比上升37.7%。

    　　公司第三季度实现营收33 亿元，同比下降5.4%，环比下降9.5%；单季度归母净利润为5.6 亿元，同比上升7.2%，环比下降42.3%,单季度扣非净利润为4.9 亿元，同比上升3.9%,环比下降40.28%。

    　　买量投入拉高销售费用，三季度净利率下滑。报告期内，前三季度公司毛利率为88.9%，同比上升2.49pct,净利率为21.8%，同比上升3.3pct。其中第三季度单季度毛利率为88.28%,同比上升1.4pct，环比上升1.1pct；净利率17.37%，同比上升0.4pct，环比大幅下降12.4pct。主要系第三季度公司增加游戏买量成本投入，第三季度公司销售费用率为64.8%，同比上升3.4pct，环比上升为16.74pct，拉低单季度净利率水平。2020 年前三季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为59.2%/2.3%/-0.1%/7.6% ， 同比变动分别为-1.15pct/+0.74pct/-0.08pct/+2.18pct；综合前三季度，公司期间费用率为69%（去年同期67.3%），费用投放基本持平。

    　　研发投入持续上升，持续构建多元产品矩阵。目前公司拥有研发人员数量超2000 人，第三季度研发费用约2.1 亿元，同比上升10.3%，三季度管理费用率为6.4%，同比上升0.9pct；报告期内公司前三季度，研发投入共计8.6 亿元，同比增长66.0%，研发费用率为7.6%，同比上升2.2pct。公司通过“研运一体”的模式充分融合产品研发和运营优势，持续构建“精品化”、“多元化”产品矩阵。目前公司储备游戏包括MMORPG 游戏《荣耀大天使》（已获版号、女性游戏《一千克拉女王》、以及手游《斗罗大陆3D》等多款游戏，覆盖RPG/FPS/SLG 等多品类，未来有望增厚公司业绩。

    　　定增项目持续推进，强化内容研发及运营能力，加大布局云产业。公司于10 月31 日发布增预案（二次修订定稿），本次定增项目拟募集不超过42.96 亿资金，用于网络游戏开发及运营建设、5G 云游戏平台建设和广州总部大楼建设项目，未来有望进一步强化公司精品游戏内容研发及运营能力，提升游戏主业市场竞争力，获取更多市场占有率，打造一站式文娱生态圈。同时加大布局云产业，落地云平台战略，为文娱生态圈“上云”奠定基础。

    　　【投资建议】

    　　预计公司2020/2021/2022 年营业收入为154.5/186.3/219.8 亿元，归母净利润为28.8/34.1/39.8 亿元，EPS 分别为1.36/1.62/1.88 元,对应PE分别为21/18/15 倍。考虑目前公司“研运一体”模式不断成熟，多元化、精品化的产品储备丰富，并且重磅手游《荣耀大天使》以获得版号，参考可比公司PE 均值和公司历史PE 倍数区间，给与公司2021 年30XPE 倍数，对应12 个月目标价48.6 元，维持公司“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　游戏版号获取不及预期；

    　　上线游戏产品表现不及预期；

    　　核心研发人才，影视技术人员流失；

    　　定增项目进展不及预期。

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