事件：2023 年4 月17 日，公司发布2023 年一季度经营数据公告。23Q1实现营业总收入391.6 亿元左右，同比增长约18%；实现归属于上市公司股东的净利润205.2 亿元左右，同比增长约19%。贵州茅台主要业绩指标再次实现两位数双增，既体现企业“稳”的基础更加牢固，“进”的态势更加显著，也看出在政策持续发力、经济复苏强化的带动下，白酒行业正在复苏，行业新周期向好明确。

    　　产品结构优化升级，系列酒增长强劲。2022 年公司系列酒/茅台酒实现收入159/1078 亿元，同比+27%/15%。截至2023 年1 月9 日，茅台1935 自2022年1 月18 日推出已经实现了52.14 亿元的营收，茅台1935 在上市首年已经成为“千元核心价格带的50 亿超级大单品”，系列酒产品结构优化推动价格带上移。2023 年是茅台集团发展的关键年，在“双巩固、双打造、双翻番”的“十四五”总体目标规划下，在习酒剥离后，按照茅台集团和丁雄军的部署，2023 年，茅台酱香酒公司要在2022 年完成157 亿元销售基础上向200 亿元体量进发，茅台1935 也要成为“千元价格带的百亿级的超级大单品“。

    　　茅台提升直销占比，全渠道营销驱动增长。2022 年3 月31 日，“i 茅台”

    　　开始上线试运行。2022 年直销收入占比同比提升17.2pcts 至39.9%，其中毛利率为95.3%的i 茅台贡献收入118.8 亿元，全渠道营销驱动茅台长期高质量发展。据3 月21 日数据，截至3 月19 日，“i 茅台”上线353 天，注册用户达到了3721 万人，平均日活达到了496 万人，累计销售额已经达到了202.5 亿元。

    　　茅台已经打通全国超2000 家线下专卖店、直营店等组成“提货点”，让消费者能够在“i 茅台”实现“线上购酒，就近提货”，近距离体验茅台文化。

    　　大集团一盘棋，“数实融合”引领潮流。今年春糖，茅台相继举办了“喜相逢・茅台1935”、台源酒论坛等活动，并首次以“大集团一盘棋”的姿态亮相糖酒会。集团各酒类子公司和i 茅台、巽风、茅台冰淇淋、茅台文创产品均设独立展位。2023 年1 月1 日，“巽风数字世界”正式上线。2 月1 日，茅台集团召开2023 年第四次党委（扩大）会议透露巽风数字世界运营一个月注册用户突破240 万。

    　　投资建议：渠道加速优化、系列酒结构持续升级下，公司业绩展现高确定性。

    　　中长期看，随着茅台产能逐步扩产、茅台酒系列酒双轮驱动，营销改革红利将持续释放，股东回购彰显管理层信心。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为744/875/1020 亿元，同比增长18.7%/17.5%/16.7%，当前股价对应P/E分别为30/25/22X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：渠道改革、产品结构升级不及预期，消费复苏进度不及预期。

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