事件：

    王府井发布2022 年年报：2022 年，公司实现营收108 亿元，同比-15.32%，归母净利润1.95 亿元，同比-85.45%，扣非归母-953 万元，同比-101.01%。2022Q4，公司实现营收23.33 亿元，同比-26.42%，归母净利润-2.20 亿元，同比-138.02%，扣非归母-2.51亿元，同比-135.71%。

    投资要点：

    疫情扰动影响线下业态经营，2023 年复苏曙光初绽。2022 年，公司实现营收108 亿元，同比-15.32%，剔除门店变动因素，同店同比下降18.98%。分业态看，百货/购物中心/奥莱分别实现营收55.38/21.66/14.78 亿元，同比-22.1%/+5.1%/-8.0%。2022 年局部地区实施疫情静默管控，对百货/购物中心/奥莱等业态门店的经营均造成较大的经营压力，全年公司仅有4 家门店基本正常经营，9 家不同程度缩短营业时间，63 家门店出现过停业状况，店均停业31 天，其中8 家门店闭店时间超过两个月。2023 年1-2 月，公司规模销售同比+13%，实现了市场重启的开门红。分业态看，奥莱规模销售同比增长超26%，购物中心同比增长近10%，线上销售同比增长近50%。

    疫情扰动下营收减少、提供租金减免、非经常性亏损及计提减值准备，全年业绩承压。2022 年归母净利润1.95 亿元，同比-85.45%，扣非归母-953 万元，同比-101.01%，利润大幅下滑主要是由于疫情致使线下门店经营时间缩短、特殊时期为租户和供应商减免租金和保底及相关费用3.92 亿元、非经常性损益以及计提减值准备共同影响所致。其中，非经常损益项目主要是由于2022 年1 月，公司收购北京王府井购物中心公司12%股权，确认3.01 亿元投资收益，完成收购后，王府井对其持股达60%。

    免税业态启航，王府井国际免税港顺利开业。2020 年6 月，王府井获得免税牌照，经过近三年打磨，公司免税业态正式上线。万宁王府井国际免税港项目总经营面积约10.25 万平方米，计划分三期开业。2023 年1 月18 日，一期项目对外试营业，试营业效果良好，自试营业至1 月31 日，到店客流同比增长128%，整体销售同比增长67%。4 月9 日，一期项目正式开业，目前已引进香化、黄金配 饰、数码家电、家居、酒水、儿童、保健品、食品咖啡及体育用品等9 大品类，将近500 个品牌，其中海南首进品牌20 余家。免税港所在万宁市2023 年规划，力争全年实现离岛免税购物20 亿元。

    疫情扰动下盈利能力有所下滑。2022 年，公司毛利率38.28%，同比-3.86pct，归母净利率1.80%，同比-8.70pct；2022Q4，公司毛利率37.63%，同比-8.67pct，归母净利率-9.42%，同比-27.69pct。费用率整体有所上浮，销售费用率约15.75%，同比+2.86pct；管理费用率约14.45%，同比+3.31pct；财务费用率2.43%，同比-0.41pct。

    盈利预测和投资评级： 预计公司2023-2025 年营业收入145.05/167.78/186.44 亿元，同比增长34%/16%/11%；归母净利润9.86/12.72/16.48 亿元，同比增长406%/29%/30%；对应PE 为27.02/20.93/16.16 倍。公司拥有免税全牌照，于2023 年正式开展免税业态，随着出行客流与消费意愿的进一步恢复，传统有税业务预计可实现较好修复，免税业务有序展开，有望打开新增长空间。

    首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧，疫后消费复苏不及预期；项目拓展不及预期；免税项目推进不及预期。

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