核心观点

    2022 年需求下行叠加成本高位，钛白粉盈利筑底，展望2023 年，伴随宏观经济的复苏以及地产行业的回暖，需求有望逐步改善。

    公司为行业龙头，一体化配套完备，成本控制领先，产能稳步投放，随着钛白粉产能的释放与钛精矿自给率增长，公司盈利有望持续提升。此外公司第二增长曲线稳步推进，新能源材料项目陆续投产，打开成长空间。

    事件

    公司发布2023 年三季报。

    2023 年前三季度，公司实现营收202.83 亿元，同比增长12.28%，实现归母净利21.42 亿元，同比下降32.50%。Q1、Q2、Q3 营收分别为69.77、62.84、70.21 亿元，归母净利润分别为5.79、6.83、8.80 亿元，同比分别-45.55%、-43.21%、-2.98%。

    简评

    景气回暖，业绩逐季改善

    据百川，2023 年二季度钛白粉市场开工下滑，库存下滑，价格于7 月初触底，2023 三季度，随着需求的改善和下游补库，同时出口市场旺盛，钛白粉陆续经历了三次提价，7、8、9 月均价分别为15337、15679、16196 元/吨，钛精矿均价分别为2123、2210、2242 元/吨，2023 年三季度，钛白粉、钛精矿均价分别为15732、2191 元/吨，环比分别-34、-1 元/吨，同比分别-8.24%、+1.24%。

    量方面，2022 年底公司产能达到151 万吨，同时公司持续加强原材料配套，钛矿自给率持续提升，随着钛白粉、钛精矿产能释放以及价格的逐月上涨，公司盈利提升，Q3 毛利率、净利率分别为28.96%、12.65%，环比分别提升1.56pct、1.33pct，同比分别-2.41pct、-3.78pct。截至10 月17 日，钛白粉、钛精矿价格分别为16600、2247 元/吨，景气维持高位。

    钛精矿自给率持续提升，海绵钛产能稳步扩张

    2023 年上半年公司实现钛精矿产量60.44 万吨，同比增长25.50%，全部内部使用，据公司公告，公司持续推动红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，预计在2025 年末钛精矿总产能达248 万吨，钛精矿自给率持续提升。

    海绵钛方面，公司当前产能5 万吨，在建产能3 万吨，预计2023年底前投产，同时公司与甬金股份、航宇科技、焦作汇鸿合作设 立河南中钛，建设6 万吨钛合金新材料项目，进一步完善钛产业布局。

    第二增长曲线稳步推进，新能源材料布局持续扩大公司在已有产业链上进军锂电产业链，实现钛产业与锂电产业的耦合发展。规划项目包括1、年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目；2、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目；3、年产10 万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目；4、年产20 万吨锂离子电池负极材料一体化项目；5、年产15 万吨电子级磷酸铁锂项目。其中20 万吨磷酸项目中的10 万吨项目已达产，20 万吨锂离子电池材料产业化项目中的一期5 万吨磷酸铁锂已投产，10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目中的2.5 万吨已投产。截至2023 年三季度末，公司在建工程78.20 亿元。

    盈利预测与估值：预计公司2023-2025 年归母净利润为30.73、39.75、49.10 亿元，EPS 分别为1.29、1.67、2.06元，PE 分别为15.2X、11.7X 和9.5X，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险（若主要原材料价格大幅波动，且公司产品价格调整等经营措施不能及时应对原材料价格大幅波动对成本的影响，则公司可能面临盈利水平受到重大影响的风险）；宏观经济下滑（公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；项目投产不及预期（若公司规划项目投建不达预期，可能会对公司产销量造成影响，进而影响收益）。

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