事件：江苏银行披露2023 年三季报，9M23 实现营收587 亿元，同比增长9.2%，实现归母净利润257亿元，同比增长25.2%。3Q23 不良率季度环比持平于0.91%，拨备覆盖率季度环比持平于378%。

    　　利息净收入逆势再提速超预期，业绩维持高增25%符合预期。9M23 营收同比增长9.2%（1H23：

    　　10.6%），归母净利润增速小幅放缓至25.2%（1H23：27.2%），盈利表现符合预期。从驱动因子来看，① 规模支撑利息净收入增长提速，三季报逆势提升实属难得。9M23 利息净收入同比增长7.1%（1H23：6.4%），其中规模扩张正贡献营收9.2pct，完全对冲息差收窄影响（-4.1pct）。② 非息收入保持两位数快增，但对营收正贡献度减弱。受去年三季度高基数影响，9M23 非息收入同比增速放缓至14.2%，对营收正贡献度较1H23 下降1.9pct 至4.1pct。③ 拨备反哺支撑业绩维持高位。9M23拨备反哺贡献业绩17.9pct（1H23：20.6pct）。

    　　三季报关注点：① 完成可转债转股夯实资本实力，3Q23 核心一级资本充足率季度环比提升54bps至9.40%，保障下一阶段信贷扩张的可持续性。② 对公依然是信贷主力军，零售需求缓步修复。3Q23新增对公信贷157 亿，其中超5 成由制造业、小微贡献；零售新增111 亿，但同比/环比分别少增168/115 亿，除基数影响外，或与提升审慎度相关，影响信贷增速边际放缓。③ 息差走势预计明显好于行业平均。测算3Q23 息差季度环比回升2bps，主因自身资产结构调优，测算资产收益率季度环比回升3bps。

    　　对公信贷持续加码，靠前发力基础上依然实现同比多增。3Q23 对公新增贷款157 亿（同比多增46亿），小微、制造业分别新增34、51 亿元，合计贡献对公增量超5 成。对公信贷持续发力，既体现了江苏银行自身充足的项目储备，也反映了抓住经济复苏契机、积极布局实体的敏锐度。零售端延续今年以来平稳修复态势，前三季度零售端实现新增近400 亿、同比增长10.1%，其中3Q23 新增111亿（同比、环比分别少增168/115 亿），预计表现仍好于上市银行平均。展望下阶段，在资本金压力缓解后，政信业务优势叠加优质区域零售需求有望率先回暖，信贷预计继续保持景气扩张区间。

    　　测算单季息差环比小幅走阔好于预期。9M23 净息差同比下降12bps 至1.93%，但较1H23 持平；测算3Q23 息差季度环比回升2bps 至1.93%，主要受益于资产端收益率回升。按照期初期末平均口径测算，3Q23 资产端收益率季度环比回升3bps 至4.06%，在行业新发生资产定价下行背景下，预计与资产端结构灵活调优相关。3Q23 江苏银行主动压降金融投资及同业资产，贷款在总资产中占比季度环比提升0.6pct 至53.6%。测算的负债成本季度环比走阔6bps 至2.51%，预计受定期化趋势影响。目前江苏银行已跟进下调存款挂牌利率，伴随存量高息存款重定价，负债成本也将迎来改善，有望支撑息差表现。

    　　资产质量稳健，不良低位平稳。3Q23 江苏银行不良率季度环比持平于0.91%，测算前三季度加回核销回收后不良生成率约0.77%（1H23:0.62%）；关注率季度环比提升1bp 至1.30%。展望后续，伴随经济缓步复苏以及化债政策成效落地，预计平台相关领域资产质量压力缓解，但考虑三季度行业消费贷、信用卡等业务仍存在尾部风险，需进一步跟踪非按揭零售资产质量变化趋势。在稳健的资产质量表现下，3Q23 拨备覆盖率季度环比持平于378%。

    　　投资分析意见：江苏银行三季报业绩高位增长，信贷持续发力、息差环比走阔促使利息净收入增速提升超预期。顺利完成可转债转股后，资本的及时补充有望支撑下阶段规模稳步扩表。基于审慎考虑下调息差预测，下调2023-2025 年归母净利润同比增速至25.0%、20.9%、21.3%（原为27.5%、21.8%、22.2%），当前股价对应2023 年PB 为0.59 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；尾部风险持续暴露。

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