事件：公司发布中报，1H22 实现收入43.68亿元，同比增长2.8%，实现归母净利润2.28 亿元，同比下降44.1%，扣非归母净利润2.21 亿元，同比下降44.7%；公司单Q2 实现收入24.83 亿元，同比增长15.7%，实现归母净利润0.94 亿元，同比下降30.7%，扣非归母净利润0.94 亿元，同比下降28.9%。

    　　点评：

    　　物流受阻扰动经营，Q2 单季收入逆势增长亮眼。公司1H22 实现收入43.68 亿元，同比增长2.8%，单Q2 实现收入24.83 亿元，同比增长15.7%；上半年地区疫情影响物流扰动增长，而Q2 公司迅速做出渠道调整策略，618 电商节期间，电商渠道依旧表现亮眼，驱动公司整体实现单季度收入显著增长；同时，公司期内持续优化产品结构，尝试扩大品类结构，进一步提升高端、高毛利产品的销售份额。分行业看，1H22公司生活用纸、个人护理、其他产品分别实现收入42.66 亿元、0.28 亿元、0.74 亿元，分别同比+4.48%、-30.69%、-40.75%；分渠道看，上半年公司传统模式、非传统模式、其他模式下分别实现收入21.73 亿元、21.21 亿元、0.74 亿元。

    　　产品提价与降本增效持续推进，积极应对原材料压力。1）毛利率：1H22公司实现毛利率32.93%，同比-6.7pct；单Q2 实现毛利率33.02%，同比-5.9pct；毛利率降幅较大主要由于原材料价格上涨导致生产成本上升，公司自22Q1 开始实施调价政策，但并未完全覆盖原材料成本的上涨，叠加消费市场疲软不振、市场竞争激烈等原因，毛利率水平同比有所下降。2）期间费用：1H22 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为20.0%、4.1%、2.4%、0%，分别同比变化-1.5pct、+0.2pct、+0.1pct、+0pct，总体费用率总体呈优化趋势。3）净利润：1H22 公司实现归母净利润2.28 亿元，同比下降44.1%，扣非归母净利润2.21 亿元，同比下降44.7%，净利率为5.21%，同比-4.4pct；单Q2 实现归母净利润3.8 亿元，同比下降58.4%，扣非归母净利润4.61 亿元，同比下降22.3%，净利率为3.8%，同比-2.5pct；非经常损益主要为政府补助。4）运营方面：1H22 公司实现经营活动现金流7 亿元，同比-5%；实现投资活动现金流-2.48 亿元，同比+7%；筹资活动现金流为0.53 亿元，同比+106.5%，主要为本报告期支付的公司回购股份资金减少所致。

    　　盈利预测：公司为国内生活用纸领先企业，不断强化高端高毛利等多元化产品占比，精准品牌营销及布局线上线下多渠道，带动市场份额不断提升。我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为5.92 亿元、6.88亿元、8.07 亿元，分别同比增长1.8%、16.3%、17.2%，目前股价对应22 年PE 为24X。

    　　风险因素：行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险。

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