事件：燕京啤酒22 年预计实现归母净利润3.45-3.70 亿元，同比增长51.3%-62.3%；预计实现扣非归母净利润2.68-2.93 亿元，同比增长56.25%-70.8%。其中，22Q4 归母净利润预计亏损3.03-3.28 亿元，同比减亏785-3285 万元；扣非归母净利润预计亏损3.36-3.61 亿元，同比减亏1115-3615万元。

    　　U8 如期完成全年任务，积极带动产品结构升级。根据渠道调研，2022 年燕京U8 如期完成全年40 万吨的销量目标。由于22Q4 燕京U8 主要以去库存为主（集中在10-11 月），加上疫情反复、较多区域提前完成U8 销售任务后年底进货积极性降低，U8 单四季度销量估计同比增长30%以上，较22H1 的60%+略有放缓，全年销量同比增速超过50%。U8 定位中高端，净吨收入较原有产品高千元以上，快速放量在提高收入的同时也积极改善公司毛利率。此外，此前餐饮渠道是燕京的弱势渠道，借助U8 的推广，燕京在餐饮渠道也逐步打开局面。

    　　降本增效效果显著，利润释放略超预期。2022 年以来，公司通过对部分亏损区域的减员增效、总部调整组织架构加强对子公司管理力度等方式提升运营效率。

    　　以广东区域为例，2021-2022 年广燕通过精简人员提升人效、强化利润考核等改革，2 年减亏大几千万。广东地区是燕京子公司改革的试验田，随着改革模式的跑通，有望复制到其他地区。以22 年半年报为例，广西漓泉以外的业务单元净利润同比增长573%，净利率提升2.9pcts，减亏显著。

    　　23 年U8 计划保底60 万吨，提升团队激励保障目标完成。2023 年公司计划整体销量同比增长高个位数，增长主要来自U8。2023 年U8 的考核目标为60 万吨，拟挑战70 万吨，完成挑战目标公司会给予额外激励，U8 单箱提成将翻倍。

    　　对于U8，除了深耕现有的餐饮渠道，2023 年也会加快开拓流通渠道，新增专业经销商，辅助目标达成。2023 年为提升U8 单吨净收入，U8 促销费用或有所减少（品牌费用预计继续加大投入），加上青啤也计划减少促销费用，行业终端价格战于2023 年有望趋缓，企业利润有望进一步释放。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑U8 保持较快放量速度以及公司减亏信心较为坚定，我们上调公司2022-2024 年归母净利润分别至3.52/5.04/6.21 亿元（分别上调5%/13%/11%），折合2022-2024 年EPS 分别为0.12/0.18/0.22 元，对应PE分别为88x/61x/50x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧；大单品拓展低于预期；疫情持续时间超过预期。

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