事件：公司公告2022 年实现总营收55.05 亿元，同比+19.6%，归母净利润17.05 亿元，同比+23%。23Q1 公司实现总营收19.16 亿元，同比+21.11%，归母净利润7 亿元，同比+26.55%，业绩符合预期。

    　　22 年目标达成有余力，利润率稳步提升。1）分产品看，2022 年中高档产品实现收入39.28 亿元，同比+27.59%，洞藏保持30-40%增速，银星表现仍较好，当前公司从品鉴，从赠酒到其他的一些费用加大投入洞藏系列，产品结构持续升级。2）分区域看，省内收入34.35 亿元，同比+25.65%，基本盘发展稳固；省外收入17.63 亿元，同比+12.19%；3）经销商方面，截止22 年末省内经销商689 家，单个经销商收入同比+17.25%至499 万元，省外经销商645 家，单个经销商收入同比+9.94%至273 万元。截止22 年末公司经营性现金流18.4 亿元，同比+21%，合同负债同比+10.72%至6.61 亿元。从利润表现来看，22 年毛利率同比+0.48pct 至68.02%，其中中高档产品毛利率同比+0.18pct 至76.67%，销售费用率同比-0.56pct 至9.17%，管理费用率同比-0.81pct 至3.47%，费控+产品结构升级推动净利率同比提升0.73pct 至31.03%。

    　　费用管控+产品升级，利润率稳步提升。2022 年销售毛利率同比+0.48pct至68.02%，其中中高档产品毛利率同比+0.18pct 至76.67%，销售费用率同比-0.56pct 至9.17%，管理费用率同比-0.81pct 至3.47%，费用管控效果良好+产品结构升级带动销售净利率同比提升0.73pct 至31.03%。

    　　23 年开门红顺利实现，全年规划清晰。23Q1 中高档产品收入15.15 亿元，同比+22%，打款发货进度良好，洞9/16/20 出货量增长较快，当前洞6 整箱批价440 元，比年前相应恢复正常，后续公司通过数字化手段/加大惩处力度/资源后置等方式稳定价格体系。公司从22 年下半年开始加大销售组织上变革，洞16 及以上产品在生态品质基础上开发核心终端背后C 端，增强在300-600 元价位段竞争力抢抓份额，洞藏系列按规划投放，省内向皖南、省外江苏区域逐步推进，实现产品结构向上提升。

    　　盈利预测与投资评级：公司洞藏系列快速放量，成长势能充足，我们略调整2023-2025 年归母净利润分别为21.6/27.2/33.9 亿元，分别同比+27%、26%、25%，当前市值对应PE 分别为23、18、14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济恢复不及预期、食品安全问题。

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