投资要点：

    　　事件：公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现归母净利润10.82 亿元，同比下降29.53%，符合我们预期；2023 年一季度实现归母净利润7.3 亿元，同比增加263.93%，超过我们此前预期的6.5 亿元。

    　　2022 年煤电业绩承压，稳定类资产提供业绩支撑，高分红政策延续超过30 年。截至2022 年底，公司拥有煤电控股装机840 万千瓦、气电控股装机342.6 万千瓦、新能源装机428.82 万千瓦，同时运营上海燃气高压管网，参股大量抽水蓄能及核电公司。公司煤电机组质量在我国电力上市公司中处于顶级水平，综合供电煤耗低于280g/千瓦时，但是受进口煤占比较高以及长协兑现率不足影响，公司煤电资产2022 年业绩继续承压，外高桥三发、吴泾二发、平山一期、平山二期分别亏损1.72、3.60、1.70 和1.53 亿元。除煤电外，公司其余资产多实行容量电价机制或准许收益率法定价，盈利能力稳定，提供高煤价期间公司整体业绩支撑。公司自上市以来长期维持高比例分红政策，至今已超过30 年，2022 年度拟每10 股派息1.6 元，分红比率高达72.57%。

    　　2023 年一季度业绩反弹超预期，预计一季度煤电资产基本实现盈亏平衡，二季度弹性有望释放。公司2023 年一季度实现归母净利润7.3 亿元，其中包括公允价值变动净收益2.78 亿元，扣非归母净利润4.77 亿元，两项数据均略超我们预期。根据公司稳定类资产盈利能力以及新能源装机容量估算，我们预计非煤电行业一季度归母净利润贡献在5 亿元左右，倒算煤电资产基本实现盈亏平衡。该成绩是在大比例消化高价库存煤的基础上实现的，公司2022 年底存货价值高达14.8 亿元，处于历史最高位，2023 年3 月底存货价值已经降至8.28 亿元，与上年同期持平，环比减少约6.5 亿元。从秦皇岛动力煤以及海外煤价走势来看，快速下跌浪潮主要位于2023 年春节后，且与入炉煤价之间存在一定的时间差，预计二季度起业绩弹性有望释放。

    　　新一轮电改预期渐强，上海地区电力供需环境及公司基本面支撑公司竞争优势。我们分析我国当前正处于新一轮电改的前夜，随着第三产业和城乡居民用电量占比提升，以及新能源装机加速建设，电力供需两侧均出现趋势性变化，亟需赋予电力时间价值。上海属于我国现货市场第二批试点区域，目前相关机制正在加速建设，我们分析上海地区电力供需环境对未来煤电非常有利：1）本地新增煤电机组受限，外来电短期难以增加，电量及负荷供需持续趋紧；2）第三产业用电量占比高，对电力有更高的时间价值要求，高附加值产业对电价敏感度相对较低。从公司层面看，公司煤电机组供电煤耗以及资产负债率均远低于同区域其他电力公司，2023 年3 月底公司资产负债率仅有57.24%。综上，我们分析在未来采用边际定价机制的现货市场下，区域供需格局、公司发电边际成本以及财务费用率均有利于公司获得超额收益，公司当前PB 仅有1.06 倍，有望迎来价值重估。

    　　盈利预测与估值：在煤价下行、电价上行预期下，我们维持公司2023-2024 年归母净利润预测分别为27.36 亿、31.58 亿元，新增2025 年预测为35.37 亿元，当前股价对应PE 分别为12、10、9倍，看好公司后续收入成本双向改善，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤价下跌不及预期，电力体制改革不及预期

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