事项：

    公司发布2022年三季报，2022Q1-Q3实现营业收入51.20亿元，同比增长5.64%；归母净利润2.19亿元，同比减少77.24%。实现扣非归母净利润2.67亿元，同比减少71.20%。其中2022Q3实现营业收入17.84亿元，同比增长4.77%；归母净利润1.21亿元，同比减少73.85%。

    平安观点：

    毛利率受成本压制，费用投放收缩。公司2022Q1-Q3实现毛利率26.47%，同比下降7.08pct。销售/管理/财务费用率分别为10.01%/7.69%/0.28%，较同期上升3.11/上升1.61/上升0.26pct。公司2022Q3实现毛利率23.

    58%，同比下降8.02pct。毛利率下滑主要受鸭副等原材料价格上涨，及毛利率较低的其他主营业务占比提升的影响。销售/管理/财务费用率分别为6.54%/6.45%/0.36%，较同期下降0.51/上升0.75/上升0.32pct。销售费用率下降主要是对加盟商的补贴收缩。

    同店销售承压，其他主业增长较快。分产品来看，2022Q3鲜货类产品实现营收14.4亿元，占比74.65%，同比下降3.25%。鲜货类产品主要依托线下门店销售，三季度疫情影响下同店承压。鲜货类产品中，禽类制品占比最大，为57.08%，营收11.01亿元，同比下降4.33%；畜类制品营收实现0.07亿元，同比下降61.92%；蔬菜产品营收1.73亿元，同比增长5.33%。除鲜货类外，其他主业增速较快，包装产品实现营收0.49亿元，占比2.51%，同比增长65.9%；加盟商管理实现营收0.19亿元，占比0.99%，同比增长19.7%。

    海外增速较快，区域间受疫情影响产生差异。从渠道来看，2022Q3卤制食品销售实现营收14.88亿元，同比下降1.92%，占比77.16%；加盟商管理实现营收0.19亿元，同比增长19.7%，占比0.99%。从地区来看，实现正增长的区域为西北/新加坡港澳/华中/华南地区，同比增长115.31%/35.37%/16.98%/13.67%；同比下滑的区域为华东/西南/华北地区，同比下滑10.57%/9.08%/5.78%。各地区产生增速差异主要是受不同疫情防控政策的影响。

    投资建议：随着成本下行和线下消费场景恢复，以及市占率的不断提升，我们认为公司单店营收弹性较大。根据公司2022年三季报，我们调整业绩预测，预计公司2022-2024年的归母净利润分别为3.43亿元（前值为12.62亿元）、10.85亿元（前值为15.87亿元）、12.77亿元（新增），EPS分别为0.56元、1.78元和2.10元，对应10月27日收盘价的PE分别约为87.2、27.6、23.5倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料鸭副的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

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