跨国药企收入增长强劲，我们持续看好公司2023-2025 年小分子CDMO 受益商业化兑现，新兴业务加速拓展下主业复合快速增长。

    　　业绩： 剔除大订单主业收入高增长

    　　2023Q1-Q3 实现收入63.83 亿（YOY-18.29%，若剔除大订单影响，收入YOY24.51%），归母净利润22.10 亿元（YOY-18.77%），扣非净利润20.36 亿（YOY-24.14%）。其中2023Q3 收入17.62 亿（YOY-36.41%），归母净利润5.24亿（YOY-46.60%），扣非净利润4.68 亿（YOY-52.48%）。我们估计利润端下滑主要是2022 年大订单基数原因。

    　　业务拆分：小分子CDMO 中跨国药企收入仍强劲2023Q1-Q3 小分子 CDMO 业务实现收入55.65 亿元（YOY-22.01%），若剔除大订单影响，同比增长25.45%（2023H1 剔除大订单收入YOY 为32.96%），来自跨国制药公司收入同比增长66.51%；新兴业务实现收入8.13 亿元，同比增长21.05%（2023H1 新兴业务收入YOY34.89%）。单独拆分看，2023Q3 新兴业务收入YOY 在1.21%，我们估计受到投融资景气度不佳影响。

    　　盈利能力： Q3 毛利率提升明显，大订单波动导致费用率显著提升2023Q3 毛利率56.91%（同比+10.16pct），净利率29.45%（同比-5.96pct），2023Q3 费用率明显提升，其中销售费用率同比提升1.61pct，管理费用率同比提升6.05pct，研发费用率同比提升4.31pct，财务费用率同比提升7.53pct。我们认为费用率提升主要与2022Q3 大订单较高基数使得2022Q3 费用率较低有关。分业务看我们估计毛利率同比提升原因与2023H1 业绩点评趋势较为一致，估计主要是因为汇兑贡献以及大订单驱动。在大订单交付完成后，我们预计公司毛利率和净利率水平会逐渐回归到正常水平。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到大订单盈利能力以及汇兑收益影响超出我们先前预期，我们对上调2023年利润预测。我们预计2023-2025 年公司EPS 为6.96、4.96 和6.23 元（前次预测为5.97、5.43 和6.80 元），2023 年11 月8 日收盘价对应2023 年PE 为22 倍（对应2024 年PE 为31 倍），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。

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