公司公布1H20 业绩：收入24.13 亿元，同比下降3.1%；归母净利润2.74 亿元，同比下降30.8%，扣非归母净利润2.71 亿元，同比下降30.5%。其中2Q 单季收入13.47 亿元，同比增长0.8%，归母净利润2.11 亿元，同比下降1.7%，扣非归母净利润2.00 亿元，同比下降4.6%，业绩符合市场及我们的预期。

    发展趋势

    2Q 收入增速同比转正，展店速度迅猛。公司1H20 全国（不含港澳台）门店数量达12,058 家，同比+14%，较2019 年底增长1,104家，结合去年同期较高基数以及今年疫情对实体门店形成冲击的背景，我们认为公司把握疫情窗口期实现逆势展店，利好公司长远发展。我们预计公司平均同店增长仍然承压，社区店基本恢复正常同店增长但高势能门店恢复仍需时日，我们判断逐步改善趋势明确，明年收入将会在今年低基数上实现明显加速增长。

    2Q 利润率水平改善明显，1H 运费同比抬升系对加盟商补贴。1H20毛利率34.3%，同比+0.1ppt，其中2Q20 毛利率同比+3.0ppt，环比+8.3ppt，我们认为主因供应链效率与生产效率提升，同时开展战略囤货控制成本所致。1H20 销售费用率同比+1.5ppt，其中运输费用率同比+1.1ppt 系对加盟商补贴，我们认为公司在疫情期间加大加盟商扶持力度，利好与加盟商长期良性合作关系的稳固。受益于毛利率水平提升，2Q20 净利润率15.7%，环比1Q20 有9.8ppt的大幅改善。展望2H20，我们认为公司供应链效率提升趋势将延续，战略囤货带来的成本管控效应将进一步体现，费用率有望随收入恢复和补贴力度减弱而逐步下行，我们预计净利润率将稳定在合理水平。

    盈利预测与估值

    考虑疫情对1H20 业绩影响以及公司后续毛利率抬升趋势，调整2020/2021 年EPS 预测-9%/+1%至1.31/1.69 元。考虑公司疫情窗口期逆势展店利好长远发展，给予2021 年55 倍P/E，上调目标价43%至93 元，现价对应2021 年53 倍P/E，现价有5%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    新冠疫情持续发酵，行业增速波动，行业竞争加剧，原料成本波动，食品安全事件。

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