3Q20 核心利润增速符合我们预期

    　　公司公布3Q20 业绩：2020 年1-3Q 收入38.85 亿元，同比-0.01%，归母净利润5.20 亿元，同比-15.33%，3Q 单季实现收入14.72 亿元，同比+5.46%，收入复苏仍然较慢；实现归母净利润2.46 亿元，同比+12.82%，其中核心利润（毛利扣减三费和营业税金及附加）同比+21.9%，符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　3Q 展店趋势向好，同店仍然承压。3Q20 公司收入14.72 亿元，同比+5.46%，其中鲜货类产品收入同比+2.1%，加盟商管理收入同比+59.1%，表明3Q 开店向好趋势延续，我们估算3Q 单季净开店数量约为300-400 家，前三季度已经完成全年开店计划。但因门店受疫情影响尚未完全恢复（我们预计社区店恢复至正常时期九成，高势能店改善不明显），我们预计单店收入下降幅度较2Q 改善不明显。考虑4Q 为淡季，我们判断单店收入复苏诚然承压，但公司可能借助当前开店的良好势能，提升全年开店数量目标，我们判断全年收入将同比保持平稳；我们认为若2021 年疫情控制良好，同店则有望逐步恢复，驱动公司收入加速增长。

    　　3Q20 毛利率改善明显。3Q20 毛利率37.6%，同比+2.08ppt，我们判断毛利率同比向好原因主要在于公司持续推进精益管理，挖潜内部提效空间，同时也受益于产品结构改善及部分原材料成本下行。我们判断2021 年公司毛利率有望维持高位，主因（1）公司将透过低价库存储备平抑未来可能的原料成本波动（3Q20 公司存货余额为6.13 亿元、处于较高水平），（2）我们预计精益管理效果2021 年将持续发挥。3Q20 销售费用率8.2%，同比-1.48ppt；管理费用率6.4%，同比+1.28ppt，核心利润（毛利扣减三费和营业税金及附加）同比+21.9%。3Q 公司投资净收益-1,354 万元（去年同期为510 万）；其他收益1,559 万元（去年同期为479 万元）；营业外收入-231 万元（去年同期为1,471 万元）。我们判断2021 年公司利润在低基数下有望实现恢复性增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计因疫情下同店复苏所需时间仍较长，因而下调2020/2021年收入预测5.6%/4.1%，同时考虑毛利率改善空间，基本维持2020/2021 年EPS 预测不变（2020/2021 年EPS 为1.3/1.7 元），目前股价对应2021 年48 倍P/E，维持目标价93.0 元和跑赢行业评级，目标价对应2021 年55 倍P/E，据当前股价有13.0%上行空间。

    　　风险

    　　新冠疫情带来收入不确定性，行业竞争加剧，原料成本波动，食品安全事件。

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